上市公司经营绩效的影响及启示.docVIP

第 PAGE 第 PAGE 1 页 共 NUMPAGES 1 页 免责声明：图文来源网络征集，版权归原作者所有。若侵犯了您的合法权益，请作者持权属证明与本站联系，我们将及时更正、删除！谢谢！ 上市公司经营绩效的影响及启示 中国国有企业改革具有典型的渐进式特征。从最初的让权放利（1978-1986年），到承包制（1986-1992年），再到现代企业制度试点、建立与完善（1992-今），国企经营者的激励和约束机制日益完善。基于中国的特殊国情，政府作为国有企业的主要出资人，高管的任免权一直掌握在各级政府手中。由于政府实现社会福利最大化的经营目标与企业利润最大化的追求之间存在各种各样的冲突，因此国企高管的劳动力市场与纯市场经济的职业经理人市场存在天然的差异。在这种情况下，探讨中国国企高管变更与企业经营绩效之间的关系对了解中国经理人市场具有重要意义，因为在较为完善的职业经理人市场上，高管必须对上市公司业绩不佳承担责任。在国际学术界，关于上市公司经营绩效与CEO变更之间的关系得到广泛的讨论[6，7]。一个普遍结论是，股东回报与经理层变更呈现比较明显的负相关关系[8-10]。换句话说，在股价变化能够反映公司管理层能力，投资者同时利用股价信息对管理层进行评估的联合假设下，当职业经理人市场比较成熟时，给投资者带来较差回报的CEO更容易发生变更。由于中国股票市场具有新兴加转轨的典型特征，股市的投机性色彩较浓[11]，因此股票回报难以较好地反映管理层的经营能力。事实上，国企改革的一项重要使命是实现国有资产的保值增值。因此，从会计业绩指标的角度探讨国企高管变更问题在中国更有意义。Gilson[6]、DeFond和Hung[7]都发现，在新兴市场上，会计业绩比股价表现更能较好地反映公司高管的内在能力。因此，我们提出以下假设：H1：如果国有企业的经理人市场相对比较有效，则当公司经营绩效较差时，其董事长或总经理更容易发生变更。换句话说，如果作为主要出资人的地方政府不是非常重视公司经营绩效，则公司绩效与高管变更之间的关系难以判断。由于中国各地的市场化进程存在明显差异[12]，因此我们提出以下假设：H2：如果国有企业的经理人市场相对比较有效，则在市场化程度相对较高的地区，董事长或总经理变更对公司业绩的反应更为敏感。 研究设计和初步分析 1、样本我们的研究样本是2000-2010年的地方国有上市公司②。采用LaPorta等[13]的方法，我们通过层层追溯所有权关系链寻找上市公司的终极控制人，只要地方政府的控制权达到或超过10%，就称该公司为地方国有企业③。公司高管变更数据来源于CSMAR“中国上市公司治理结构研究数据库”中的“董事长与总经理变更子库”。由于我们主要分析公司经营绩效是否对地方国有企业董事长或总经理变更产生的影响，因此对于高管任职不足3年的样本，我们予以剔除④。在国际学术研究中，高管变更通常分为正常变更（Routine-turnover）和非正常变更（Nonroutine-turnover）。简单来说，正常变更是指与当事人管理公司的行为或决策无关引起的变更，如“大股东变更”、“死亡”等；而非正常变更则指由当事人的管理行为或决策直接或者间接影响导致的变更，如“非到期解聘”“、违规或犯罪”等。尽管这一分类研究思路为我们研究高管变更原因提供了很好的视野，但由于中国的文化和经商环境与美国存在较大差异，因此上述分类研究思路未必适合于我国。在我国，变更公告对公司高管离任原因的说明非常隐讳，“辞职”、“个人原因”等词汇频繁出现，也有不少公司对高管变更的原因并未给出任何解释，因此仅根据上市公司公告，我们难以知道管理层变更的真正原因。在这种情况下，我们追踪巨潮“新闻数据库”在“董事长或总经理变更公告”发布前后各100天的新闻报道，对变更原因进行深入分析并加以分类。剔除因死亡或大股东变动等原因而引起的变更或因重大升迁（如到政府部分任职等）而引起的变更，剩下的1495次董事长或CEO变更作为我们的最终样本。全文所需的其它主要数据来自国泰安CSMAR数据库。全文的最终样本如表1所示。从2000年到2010年11年间，共发生高管变更1495次，占全体样本的1/4，其中董事长变更683次，总经理变更812次。需要说明的是，在表1第2列中，我们剔除了地方国有企业高管任职不足3年而发生变更的样本。表2是地方国有上市公司高管变更的行业分布，其中行业分类采用中国证监会标准。由于制造业（证监会行业分类代码C）涉及的公司众多，其中很多子行业之间又存在较大的差异性，因此我们进一步把制造业分为10个子行业（证监会行业分类代码分别为CO，C1，…，C9）。从表2可以看出，地方国有上市公司的高管变更并没有呈现明显的行业特征。2、主要变量和描述