中国债券市场投资策略教材.pptxVIP

平坦≠平淡——2013年中國債券市場投資策略2013年1月廣發證券發展研究中心 固定收益研究組xhf@目錄－精彩紛呈——中國債券市場的“2012”－平坦≠平淡——2013年中國債券市場投資策略精彩紛呈——中國債券市場的“2012”中國債券市場的組成中國債券市場交易結構中國債券市場投資模式的演變 1998-2005 1997年之前 2005年以後 第一階段 第二階段 第三階段國債為主，主要是融資工具，投資者單一銀行資金流入股市的主要方式投機盛行，資金推動：327國債事件銀行間債券市場成立國債和政策性金融債等政府信用債券為主，規模迅速壯大，但信用產品稀少投資策略：以擇時為主，根據經濟週期變化進行主動管理增強收益：通過可轉債、新股等偏權益類資產增強收益以短期融資券發行為標誌，中期票據、公司債等陸續推出，信用市場開始迅速發展投資者結構多樣化，工具增多投資策略：多元化投資策略，包括擇時、選券、交易、套利等，杠杆開始運用收益來源：回歸債券本源，依靠利息收入、資本利得、利息再投資收入中國債券市場存量結構注:單位為億人民幣，以下相同中國債券市場發行結構中國債券市場投資者持倉占比香港CNH債券市場的存量和結構2012年行情回顧-利率走勢2012年銀行間市場各種類型債券的回報2012年CNH債券回報率平坦≠平淡—— 2013年中國債券市場投資策略以史為鑒：經濟的調整剛剛開始宏觀、微觀指標都在改善投資者風險偏好在改善不過，經濟調整可能還不夠經濟下行調整結束的標誌：歷史的經驗考慮前兩次的經濟下行調整經驗，可以看到調整結束的標誌（走出低迷狀況）：（1）經濟結構的改善（2）外部需求的好轉（3）名義利率保持在低位（4）庫存和產能的修復（5）企業資產負債表的修復（6）商業銀行資產負債表的修復經濟結構仍未合理大規模財政支出不可持續投資由債券融資在支撐但是收益率在歷史高位企業產能利用率出現了持續下降企業預期惡化和被動加杠杆企業庫存偏高，仍在下行通道中企業財務費用在上升，毛利在下降消費者信心和消費背離外需仍然保持低迷狀態發達經濟體增長仍然偏弱美國、歐洲“家家有本難念的經”美國經濟的弱復蘇：財政懸崖有短期緩衝，但是對經濟增長仍然有衝擊；OT到期後QE退出預期再起，QE邊際效果大幅減弱；住房市場緩慢恢復與財政緊縮並行；歐元區的財政緊縮： 2013年是歐元區財政緊縮年，赤字率下降將導致對經濟負面影響；私人部門跟隨政府部門一起緊縮；國內貨幣政策放鬆力度不夠政策刺激效果在下降物價上升壓力不大：供給和流動性角度2012年物價水準低於預期來自食品不過非食品環比增速偏高供給大幅回升是食品價格偏弱主要原因海外價格回落抑制國內食品價格非食品價格受到工業品價格低迷負面影響流動性角度來看，通脹壓力不大2013年通脹、增長與貨幣政策的“預測”經濟增長、通貨膨脹和政策判斷通脹和增長的反彈幅度都不大，貨幣政策保持穩健上半年通脹增速保持在2%左右，下半年會出現緩慢回升；一季度經濟增長將重新回落，可能向下逼近7%，，二三季度經濟將持續小幅反彈，全年經濟增長區間在7.2～7.6%；名義貨幣需求下降導致上半年內生流動性較強，政策偏寬鬆；三季度經濟增速有一定幅度反彈，貨幣政策可能再次變盤。平坦≠ 平淡——利率債有短期交易價值曲線平坦化的幅度和時間在增加曲線更容易平坦化收益率曲線上邊界和下邊界的“角力”，使得收益率曲線更加容易平坦化：經濟增長潛力下降，導致收益率曲線往上的空間越來越小；經濟效率的下降導致通脹容易上升，短端利率必須維持在相對較高位置；經濟效益越來越弱，投資者的風險偏好持續下降，表現為利率期限溢價的趨勢性下降。日本國債利差隨經濟增速出現趨勢性下降平坦化過程中的陡峭——日本的經驗經濟增速從高速增長到低速增長，同樣對應於長短期國債利率利差的趨勢性下降：長短期利差從1970~80年的【200，350】bp區間下行到1990~至今的【100，150】bp，下行的幅度超過100bp；不過在經濟增速趨勢性下移的過程中，利差下行到最低水準（指從70年代到當時）後，出現了4~5年的持續變陡，從最低140bp上升到220bp。刺激經濟回升持續降息造成的變陡一致性預期形成的陡峭化——對中國的啟示政府對經濟增長的潛力仍有信心，傾向于不斷用寬鬆的政策去刺激需求，導致通脹預期上升；企業對利潤的增長有信心，傾向于增加杠杆去提高回報率，導致長期債券供給上升；投資者對預期回報率有信心，風險溢價上升，拉高了中長期的預期收益率；長短期利差可能仍然有30~40bp回升空間（也許會比較緩慢），曲線變陡會帶來長期國債的風險。利率產品供需同時下降中低等級收益率大部分時間裡與利率品同步中低等級信用債2012年回報率大幅高於利率債收益率中信用利差占比僅為20%“遺忘”的風險導致利率產品被遺忘中低等級信用債收益率大部分情況與利率債同步，其中