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PAGE 1 PAGE 1 从中信泰富巨亏谈起 当我们还在庆幸中国企业在当前的全球性金融危机下躲过一劫时，中信泰富这家优质中资企业给了我们重重一击。20XX年10月20日，香港恒指成分股中信泰富（00267.HK）突然惊曝，因投资杠杆式外汇产品而巨亏155亿港元。其中包括约8.07亿港元已实现亏损和147亿港元的估计亏损，而且亏损有可能连续扩大，损失之大出人意料。中信泰富签订外汇合约，是为了减低其西澳洲铁矿项目和其他投资项目面对的货币风险，但这些外汇合约的收益与风险完全不对等。以澳元合约为例，合约规定：每份澳元合约都有最高利润上限，当达到这一利润水平常，合约自动终止。所以在澳元兑美元汇率高于0.87时，中信泰富可以赚取差价，但假如该汇率低于0.87，却不能自动终止协议，中信泰富必需不断以高汇率接盘，理论上亏损可以无限大。据估计，中信泰富全部的合约加起来可能获得的最高收益还不到4.3亿港元，但接盘外币的数量却超过500亿港元。这是一个惊人的比例。我们不得不再一次反思，该如何对风险巨大的金融衍生品进行有效的监管？  首先，是对金融衍生品风险的再熟悉。从1995年巴林银行破产到中航油事件再到中信泰富，都是金融衍生品“闯的祸”，市场参与者对金融衍生品的风险并不生疏，但是仍旧有前赴后继者。  原因何在呢？第一，说明金融衍生品的确是一种特别有效的风险规避手段，对企业套期保值是一个有益的经济角色，本身是中性的，中信泰富买澳元合约也是缘于规避汇率风险；第二，金融衍生品的市场参与者利用少量资金，可以进行几十倍金额的金融衍生品交易，因此，以小搏大，是很好的投机对象，受到众多投机者的青睐；第三，金融衍生品的这种杠杆效应是一把“双刃剑”，在带来巨大利润可能的同时，也蕴藏着巨大风险。这种风险很难精确估计，比如许多金融衍生品是通过柜台交易方式进行，虽然敏捷，但都是一对一的私下交易，透明度很低，潜在的风险不仅对市场参与者本身，还可能对整个市场造成致命打击；第四，人性的贪欲和资本的逐利性是一个无孔不入的恶魔，稍有机会，就会兴风作浪，在缺乏有效监管和风险内控机制下，很简单引发从企业到市场的危机。相信中信泰富也是因为这一原因，买入了远远超过其实际套期保值需要的澳元数量，才导致如此严重的危机。类似的危机今后或许还会再次上演。  其次，要树立更加积极干预的市场监管观念。金融危机后，不少人对金融创新趋之若鹜，但是我们要看到，美国的危机源于金融创新过度，而对中国来说，是严重缺乏金融创新。两国所处的阶段完全不同，因此，我国要积极鼓舞金融创新。与此同时，我们要坚守审慎监管的原则，树立积极干预的监管理念。在金融创新和金融监管的关系上，有如长矛与盾牌，此消彼长，但是，总体上金融监管始终是落后的。仅举人才一例，世界上最顶尖的金融人才在设计金融创新产品，而不是从事金融监管，而金融衍生品的复杂程度令人不可思议。有人说，“假如你不能摸清金融衍生品的来龙去脉，不必懊丧，因为你大部分的同僚，包括最高层的人士，也同样对金融衍生品感到迷茫。”在这样的状况下，假如基于传统的金融监管观，监管者只能“束手就擒”。所谓积极干预的监管观念，就是要在效率和安全的天平上倾向安全一边，对金融衍生品市场更加主动严格地干预，宁可牺牲效率，也不能容忍未知风险的发展。  再次，现有的实体经济法律正面临虚拟经济的巨大挑战。如现在的公司法、证券法、破产法、合同法等法律，都是在实体经济下产生的。而金融衍生品作为虚拟经济的代表，风险比实体经济大，杠杆倍数比实体经济大，效率比实体经济高。实体经济的法律在虚拟经济中不能完全有效适用。例如经营金融衍生品的投资银行，其金融杠杆比例和风险比商业银行高很多倍，没有存款预备金限制，没有资本充分率的限制，却也采用了有限责任公司的组织形式，股东只担当有限责任，是否公正呢？莫非我们需要用有限责任的立法来鼓舞这样的公司存在吗？再有，实体公司高管的责任明显不能阻挡其去从事盈利倍数巨大的金融衍生品交易，而当亏损时，其仅是代理责任，高管个人连续拿高薪，明显也不公正。此外，对证券评级机构的法律规定也难以奏效。此次危机中，出问题的许多证券都是评级机构认为是特别安全的产品。或许，立法部门真的应当专心考虑特地针对虚拟经济制定相应法律了。  当然，金融衍生品市场还需要建立实质公正的合同基础。金融衍生品本质上是一种合同。一般认为其是赐予交易对手的一方在将来的某个时间点，对某种基础资产拥有一定权利和相应义务的合约。依据合同法，合同当事人是公平的主体，双方基于“意思自治”达成全都缔结合约，责任自负。从危机发生的原因来看，金融衍生品合约本身的公正性值得思索，主要问题是信息披露不充分，投资人无从知道衍生品背后的巨大风险。在中信泰富事件中，就存在“不对称的风险互换