从地产债视角，如何看待近期的高压监管？.docxVIP

证券研究报告·债券动态跟踪报告 2021 年 08 月 04 日 刘璐；郑子辰 债券动态跟踪 从地产债视角，如何看待近期的高压监管？ 核心摘要： 1、 近期房地产领域的调控措施不断，从房地产销售、融资、拿地、报表监管等方面全方位发力：（1）针对房地产市场秩序的乱象 8 部门联合发布 55 号文，针对房地产开发、房屋买卖、住房租赁和物业服务四个领域的市场乱象进行规范和整治； （2）房价管控上，住建部相关司局长表示要对调控工作不力、房价上涨过快城市坚决予以问责等；（3）融资端，严格监管资金违规流入房地产市场；（4）开发商报表中显性负债、隐性负债穿透式监管，央行将“三道红线”试点房企商票数据纳入其监控范围，房企负债“真压降”的压力将进一步加大；（5）拿地端，增加 40%的投销比限制。 2、 拿地销售比 40%的限制意味着什么？ ）对 2021 年全年的拿地增速或拖累 5-7 个百分点。前 50 房企的拿地销售比的中位数在 30%左右，21 年上半年50 强房企中有 3 成超过了 40%，基本都是绿档或黄档房企，这些房企下半年将不得不缩小拿地规模。但投销比不足 40%的多数是资金压力较大的红档橙档房企，这部分房企很难通过加大拿地金额去承接这部分压缩的量。前 50 强房企拿地金额超过 40%的部分， 估算权益口径大约 930 亿，以下半年 600-930 亿缩量拿地金额估计，对 2021 年全年的拿地增速或拖累 5-7 个百分点。 ）对具体房企来说：对于超限而直接受到影响的这部分绿档黄档、国企央企，其本身现金流压力相对较小，对其信用资质影响不大，这一政策更多限制了其逆势扩张的速度。中期来看，现存的土地储备价值在房企核心竞争力中地位提升，土储充足 的房企新投资需求相对较小。而本身土储不够充足，又是红档橙档的房企，除非旗下土储较优质、销售能力较好，否则安全垫较薄的同时债务压力比较大，就比较危险。这部分的建议是先规避，等待政策阶段性放松以后，再考虑什么价格合适。 3、 当前地产债还值得买吗？ 当前的监管是全方位、穿透式的，房企销售和融资都承压的背景之下，下半年地产板块的风险暴露或仍将继续： ）投资级地产债的估值不算便宜， 和年初的利差高点有 20BP 左右距离，向下继续调整的空间有限。此前我们在中期策略中曾提到隐含评级 AA 的 150BP 可能是一个参考锚，但当前隐含评级 AA 的信用利差是 126BP。整体来看投资级地产债的估 值不算便宜，距离有吸引力的利差水平仍有 20BP 左右的距离。 ）对于负债端不稳定的投资者，即使有定价能力，当前价段下沉评级的估值风险仍然很高，需要看到较明确的政策放松信号入场。目前机构对地产板块的风险偏好较低，有泰禾、蓝光等房企的前车之鉴，市场情绪风声鹤唳，一旦房企资金压力暴露，金融机构可能有踩踏式离场的风险，需要看到右侧后再入场。如在高压监管之下多家房企暴露流动性风险，或行业内房企的指 标整体调整至监管比较合意水平以后，监管可能释放一些小幅宽松的信号以稳定市场，在这类信号出现以前建议谨慎参与。 ）打猎机会：有条件的投资者可以关注地产美元债板块的错杀主体，没有条件的投资者观察中资美元债负面舆情和市场信号，作为境内债投资判断的参考。当前美元债市场的地产板块估值便宜，地产美元债板块的收益率在 14%以上，收益率分位 数在历史 97%分位，如果考虑锁汇的话还有一块额外的锁汇收益率（1 年期锁汇收益率当前在 2.64%左右），可能存在被错杀的主体，可以挖掘一些打猎机会小额配置。 4、 风险提示：1）地产融资收紧政策执行力度超预期；2）违约事件点状爆发风险；3）整体信用环境收紧风险。 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告 股票报告网 股票报告网 PAGE 2 / 8 PAGE 2 / 8 请务必阅读正文后免责条款 — 、近期房地产调控接连不断，从房地产销售、融资、拿地、报表监管等方面全方位发力 债券·债券动态跟踪报告 近期房地产领域的监管接连不断，从房地产销售、融资、拿地、报表监管等方面全方位发力，呈现高压监管、全方位监 管的态势。 图表1 近期房地产市场监管相关政策 时间 相关监管举措 6 月 30 日 央行将“三道红线”试点房企商票数据纳入其监控范围，要求相关房企将商票数据随“三道红线”监测数 据每月上报 7 月 22 日 住建部相关司局长表示要对调控工作不力、房价上涨过快城市坚决予以问责 7 月 23 日 上海首套房贷利率将从 4.65%调整至 5%，二套房贷利率从 5.25%上调至 5.7%，新规将于明天起开始实行 7 月 23 日 住建部等 8 部委联合发文，表态持续整治规范房地产市场秩序，住建部高层接受央视采访，表态下一步还将加强房地产金融调控 7 月 26 日 财联社