我国上市公司股权融资偏好比较.docxVIP

PGE \* MERGEFORMT PGE \* MERGEFORMT 1 我国上市公司股权融资偏好比较 内容 自从MM定理问世以来，资本结构问题引起了很多学者的关注和重视。哈特甚至认为给予经营者以操纵权或激励并不十分重要，至关重要的问题可能是要设计出合理的融资结构，限制经营者以投资者的利益为代价，追求他们自己目标的能力。显然，公司融资结构已经成为公司治理的重要内容并对其有效性起着至关重要的作用。关于资本结构的理论继MM定理之后出现了权衡理论、信号传递理论，以及以信息不对称为前提的代理成本理论、操纵权理论和产品市场理论。几种理论分析的角度有所不同，综合起来观点大致如下：债务融资相对于股权融资具有节税从而减少实际成本、激励从而减少代理成本、巩固经理的操纵权，并且可以作为传递企业高质量的信号等功能。但是，基于产品市场理论，增加债务融资会使企业在竞争中处于劣势，而内源融资不存在这种弊端。故最有利于实现股东利益最大化的融资顺序应是内部融资，债务融资，最后是股权融资。这同西方发达GJ的实际是相吻合的，而我国企业的融资行为却截然不同。 中外资本结构的差异  从下表可以看出我国企业的融资结构和西方发达GJ的差异：西方发达GJ的企业主要以内源融资为主，而我国企业的内源融资比重很小。在外部融资中，西方发达GJ以债务融资为主，而我国以股权融资为主。我国很多上市公司在资产负债率相当低甚至接近于零的情况下仍然不放弃股权融资机会甚至还积极争取，这一现象称之为股权融资偏好。刘迎秋发现由于股权偏好，在上市的1000多家公司中，平均资金闲置达3.1亿元，个别资金闲置达38亿元，而很多有进展前景的小企业却资金缺乏，造成社会稀缺资源的极大浪费。股权融资偏好问题虽然是资本结构的问题，但是在我国渐进改革的特别时期却暴露了很多深层次的矛盾。  中外融资结构差异的原因分析  现在公司治理主要是研究在两权分离的情况下如何降低代理成本，美英是通过如下的制度设计达到目的的：高度分散的股东可以选择“用脚投票”；外部接管导致的企业操纵权的争夺；经理人市场的竞争；经理人各种酬劳的合理安排以及对债权人和中小股东的完善的法律保护。而德日尤其是德国的公司治理主要表现为：小股东可以通过银行或其他代理机构实现“用手投票”以及银行作为债权人的有效的监督作用。我国由于种种原因公司的内部治理机制和外部约束都处于无效状态，内部人操纵严峻，治理者的股权融资偏好自然就转化成了现实的偏好。国外的公司治理中，大股东可以选择用手投票而分散的小股东可以选择用脚投票来约束经理人的行为，而在我国国有股一股独大，用手投票失效。流通股中又以散户居多，噪音支配投资者的投资行为，短期的投机炒作现象严峻，流通股股东不重视公司的长期效益，用脚投票失效。上市公司中占有总股本70%的国有股和法人股不能在二级市场流通，不存在来自外部接管的操纵权的威胁，在英美GJ起主要作用的公司外部治理机制在我国丝毫不起作用。  我国的现状是不但没有抑制反而是助长了经理人员的股权融资偏好。由于大部分国有股和法人股只有通过协议转让的方式退出，并且转让不是根据二级市场股票价格而一般是根据公司的每股净资产，而增发价格又是根据二级市场流通价格来确定的，所以通过股票融资或者增发之后就能够大幅的提高每股净资产，使大股东在股权协议转让中受益。多数大股东在极力争取到了增发配股权利之后本身却放弃这种权利就是一个很好的说明。国外公司股票是全流通的，大股东和小股东的财富都是根据二级市场价格来确定的，利益基本是一致的。  政策建议  国有股减持和合理股权结构的设计  国有股减持的解决办法无非就是国有股协议转让或者尽快在二级市场流通。而我国现阶段国有企业整体普遍低效，对其他性质的资金缺少吸引力，证券市场又非常不景气，国有股减持面临着很多困难。在这种情况下，将国有控股企业的经理任命权下放给非国有股东以提高民营资本投资于国有企业的积极性。代表国有股权的国资委放弃企业主要董事和经理成员的提名权，通过执行董事和经理提名的否决权来维护国有资本的正当权利，保证国有资本的保值增值和幸免非国有资本对国有资本的侵吞。但是如果非国有资本的股东过少可能出现国有和非国有股东联合作弊，过多又会导致决策缓慢效率低下，故引入4-5位非国有股东为宜，并且不能属于同一利益集团。每位股东持股比例和国有股份基本持平，以保证实现真正意义上的监督制衡。  对中小股东利益的保护  为了调动中小股东的积极性体现中小股东的意志，可以借鉴德国的公司治理模式，即为了幸免中小股东的搭便车行为而由银行统一代为行使表决权，银行作为企业的债权人有动力也有能力去监督企业。我国银行业经过多次改革正在逐步走向以追求自身利益最大化为目标的经济实体，