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自由现金流量 现金流对投资行为的影响研究综述 时间:2021-01-29 09:47来源:未知 作者:颜燕瑜 ［摘 要］ 现金流对投资行为的影响引起了众多学者的关注、思考和研究，本文对国外和国内学者关于现金流与投资行为的相关研究文献进行回顾和梳理，最后指出实证研究有待解决的问题。 ［关键词］ 现金流；投资行为；敏感性 doi : 10 . 3969 / j . issn . 1673 (本论文仅供参考，如需转载本文，请务必注明原作者以及转载来源:论文图书馆 ［摘 要］ 现金流对投资行为的影响引起了众多学者的关注、思考和研究，本文对国外和国内学者关于现金流与投资行为的相关研究文献进行回顾和梳理，最后指出实证研究有待解决的问题。 ［关键词］ 现金流；投资行为；敏感性 doi : 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2021 . 02 . 012 ［中图分类号］Ｆ２75 ［文献标识码］A ［文章编号］1673 - 0194（2021）02- 0026- 03 企业的投资行为对于理论界和实务界都有重大的意义。在实践中，企业的投资决策和投资行为因受到众多因素的影响而表现出投资偏离价值最大化的目标，出现过度投资或投资不足的现象。为了更好地理解企业的投资行为，探究企业投融资行为之间的关系，国外和国内学者纷纷从企业现金流与投资行为之间的关系入手，考察现金流对投资行为的影响。 1 国外相关研究文献 国外众多学者探讨了企业现金流对投资行为的影响，得出现金流和投资行为之间存在正相关关系的结论。但是关于这种关系的原因解释存在着分歧，即自由现金流假说的投资过度和融资约束假说的投资不足论文代写。 1.1自由现金流假说的投资过度 Ｊｅｎｓｅｎ和Ｍｅｃｋｌｉｎｇ（１９７６）提出委托－代理理论，指出所有者与管理者之间存在利益冲突。他们认为，由于监督成本的存在，企业的管理者有可能将资源投入到净现值为负的项目。因为管理者能够通过控制内部现金流减少外部融资带来的约束作用，所以管理者更倾向于进行内部融资。正是管理者利用内部自由现金流进行非效率的投资导致公司过度投资行为的发生，进而导致公司价值下滑。 Ｊｅｎｓｅｎ（１９８６）进一步提出了自由现金流假说，该假说定义自由现金流量是满足所有具有正的净现值的投资项目所需资金后多余的那部分现金流量，这些投资项目的净现值按相关资本成本贴现计算。他认为企业的管理者会致力于自身利益最大化而不是股东财富最大化，可能对负净现值的项目进行投资，导致实际投资金额超过企业的最优投资规模，而股东承担因此带来的大部分风险和损失。 Ｖｏｇｔ（１９９４）以美国制造业上市公司为样本，并引入托宾 Ｑ 比率和公司自由现金流的交叉项来研究投资－现金流敏感性的影响因素，结果支持自 由现金流假说。 Ｋａｐｌａｎ和Ｚｉｎｇａｌｅｓ（１９９７）构造出一个包含现金流、股利支付率、负债比率等指标的综合财务状况指标，以此来衡量公司融资约束程度，研究表明，融资约束程度相对较低的公司的投资－现金流敏感性反而比较高。因此他们认为，自由现金流假说的过度投资能更好地解释投资对现金流的敏感性。Ｃｌｅａｒｙ（１９９９）研究支持了ＫＺ（１９９７）的结论。 Ｂｒｏｕｓｓａｒｄ等（２００４）用管理层业绩报酬敏感度来衡量管理者－股东利益结合程度。研究发现，提高管理者－股东利益紧密程度的主要结果是减少了自由现金流导致的过度投资，并没有增大企业融资约束严重程度。Ｐａｗｌｉｎａ和Ｒｅｎｎｅｂｏｏｇ（２００５）发现英国上市公司存在着较强的投资－现金流敏感性，并且发现这种敏感性主要是由于自由现金流的代理成本引起的。Ｄｉｔｔｍａｒ和Ｓｍｉｔｈ（２００７）研究发现拥有大量现金流的企业比拥有少量现金流的企业进行更多的非效率投资。 1.２ 融资约束假说的投资不足 Ｍｙｅｒｓ和Ｍａｊｌｕｆ（１９８４）从信息不对称角度出发来解释融投资关系。他们指出，在不完善的资本市场中，由于企业外部投资者与内部人之间存在信息不对称，外部融资的成本高于内部融资成本，投资者可能要求公司为使用外部资金而支付溢价，从而导致外部融资成本增加，管理者在融资时更加倾向于优先考虑内部融资。这时，特别是对于存在融资约束的公司，投资行为将对现金流十分敏感。受制于高成本的外部融资，企业可能为降低外部融资比例而放弃部分净现值为正的项目，从而导致投资不足。 Ｆａｚｚａｒｉ，Ｈｕｂｂａｒｄ ＆ Ｐｅｔｅｒｓｅn（简称ＦＨＰ）（１９８８）以美国制造业企业为样本，以股息支付高低作为衡量融资约束程度的指标，实证检验了现金流和资本投资的关系。结果表明，融资约束越大的企