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美国二手车零售龙头，数据科技驱动 CarMax （KMX.N）投资价值分析报告 ｜2022.1.28 中信证券研究部 核心观点 CarMax 是美国最大的二手车零售商，连续 17 年实现了净利润复合增速 14% 的高速增长。公司通过解决二手车行业痛点，建立透明、便捷的品牌形象，获 得用户信任；同时真实的交易数据缓解买手带来的扩张瓶颈，帮助公司精准定 价。我们认为其核心竞争力将让公司长期维持市场份额扩张趋势，其发展模式 也对中国二手车行业发展有积极的借鉴意义。首次覆盖，给予 “买入”评级。 ▍公司概况：具有零售基因的美国最大二手车商。CarMax 公司成立于1993 年， 其此前的母公司是美国最大的电子零售商Circuit City Stores 。在脱离母公司后 的17 年成长中，公司营业收入/利润复合增速分别达到10%/14%，现在已经成 为美国最大的二手车实体零售商。2020 年即便受到疫情影响，CarMax 的营业 收入和利润依然分别达到 189.5 亿美元和 7.47 亿美元，同比略下降 6.7% /15.9%，实现净利率3.9% ，ROE17.1%。 ▍美国二手车市场成熟稳定，2C 端格局分散。二手车本质是一门零售的生意，二 手车商精选采购和销售的品牌和车型，通过为客户提升交易效率，赚取买卖差 价。近 10 年来美国二手车行业年交易量稳定保持在4000 万辆左右，是新车市 场销售规模的2.5 倍左右。过去长周期的数据显示，美国二手车销量受到经济波 动影响较小，对应市场规模 6000-8000 亿美元。同时，二手车零售领域高度分 散，公司作为行业Top1 份额仅为3.2% ，CR10 约为7% ，高效经营的龙头有份 额提升空间。长期来看，行业数字化、科技化的趋势明确，数据、科技正在助 力二手车零售商提升运营效率。 ▍长时间耕耘建立品牌壁垒。CarMax 进入二手车赛道时，美国二手车行业“散” 而“差”，通过20 余年的耕耘打造二手车“超市”，公司已建立2C 端的品牌 信任壁垒。具体而言，内部管理方面，CarMax 设定每单固定提成而非按比例抽 成，让销售人员努力达到客户满意，促成更多生意；对客户提供透明、合理的 “一口价”，并保证7 天无理由退回，同时享受90 天质保。此外，公司提供包 括金融、质保、售后等用户粘性产品，增加与用户的互动深度。 ▍科技赋能，数据驱动，经营效率是二手车行业重要的核心竞争力。公司从创立 之初就重视科技应用，1991 年立项时就投入5000 万美元，开发IT 系统。公司 掌握真实的交易数据和算法系统，能够提高买手的效率，克服“买手瓶颈”。 此外，CarMax 由于具有不断优化的报价系统，能够让报价更接近“最优”价格。 根据哈佛商学院研究成果，CarMax 卖出的车辆经历的调价次数更少，70%车辆