互联网行业游戏研发能力系列分析报告（二）：网易，向上期权的价值股.pdfVIP

海外市场研究 Page 1 想· 证券研究报告—海外市场研究 [Table_IndustryInfo] 互联网 游戏研发能力系列报告（二） 2022 年01 月14 日 [Table_BaseInfo] [Table_Title] 一年该行业与恒生指数走势比较 海外市场专题 40% 网易：含有向上期权的价值股 0%  网易：含有向上期权的价值股 -40% 市场对网易存在着“项目制”公司的刻板印象，我们认为，网易的业绩 20/06 20/09 20/12 21/03 21/06 确定性要比传统内容公司优秀的多：1 ）网易早已摆脱了“以爆款博增长” 网络游戏指数 恒生指数 的逻辑：其头部产品已经具备了消费品属性，现金流稳定，可预期性强。 2 ）游戏流水结构比较均衡：端游占比接近30% ，近3 年增速保持在 10% 以上；同时，网易也是极少数实现品类突破的游戏公司，腰部产品遍布 二次元、卡牌、射击、竞技等品类，是网易流水增长的“中坚力量”。  网易的价值属性来源：头部MMO 类游戏流水的稳定性 网易在MMO 赛道有明显的相对优势：旗下多款PC 端游运营超过15 年， 多款手游火爆超过5 年。商业角度来看，MMO 类游戏是个“易守难攻” 的赛道，虽然用户数不再增长，但该类产品具有强社区属性，研发难度 高，存量玩家已经被现有产品很好的满足，年龄段多处于25~45 岁之间， 消费能力强，可持续性强，这个赛道对存量厂商足够友好。现有产品已 经证明，网易已经遥遥领先，其头部的MMO 游戏是其价值属性的来源。  向上期权的来源：优秀的内容生产机制和顶级资源支持 和腾讯游戏极度强调确定性不同，网易的游戏立项很少来自于最高层的 战略布局，更多来自于制作人自身的创意，整套生产流程都导向鼓励玩 法和内容创新。并且拥有顶级的中台资源，高效、迅速实现制作人的创 意。这种内容生产策略，一方面避开了与强悍对手腾讯的正面竞争；同 时，也诞生了很多“出其不意”的优秀产品，如《阴阳师》、《明日之后》 等，消解了内容行业的不确定性。在中国游戏行业走向成熟，以及版号 可能收紧的大背景下，网易一定程度上修改了游戏生产策略，砍掉了部 分长尾项目，但鼓励创新的底层逻辑未变，我们认为影响有限。  投资建议：继续推荐网易，维持“买入”评级