2022下半年宏观经济展望分析报告：坐看云起.pdf

证券研究报告 坐看云起 ——2022下半年宏观经济展望 2022年6月9 日 投资要点  海外环境：“滞与胀”仍在赛跑。下半年，海外环境仍存在较大不确定性，仍在“滞”与“胀”之间徘徊，货 币政策面临艰难选择。若海外通胀回落不及预期，一是高通胀将直接冲击经济与市场，二是货币政策紧缩被迫 加码、“紧缩恐慌”再袭，三是经济“硬着陆”风险再升，“衰退交易”恐更近一步。中国等新兴市场仍可能 受到海外货币紧缩、经济下行、金融市场波动等多重压力。  中国经济：经济复苏“分层递进”。下半年中国经济复苏或将经历分层递进的过程。第一层是餐饮为代表的消 费和工业生产的“深蹲”反弹。第二层是政策发力起效：房地产销售-房价-投资的企稳回升；基建投资的持续 发力；汽车和家电消费的激发。第三层是内生增长动能的启动，即消费进一步全局性增长、制造业投资企稳回 升。经济复苏的空间高度取决于：统筹疫情防控与经济发展、地产松绑“扩面”、基建配套融资难题能否破解。 全年GDP完成5.5%增速目标可能性已低，但四季度单季有望恢复到这一水平。  政策展望：多重约束下探寻空间。下半年稳信用或着眼于“降成本”、结构性工具和地产相关贷款。货币政策 以改革“降成本”的空间更大，降准置换MLF仍有0.25-0.5个百分点的空间。综合考虑疫情对公共财政收、支 两端的冲击，和没有疫情时相比，财政收支缺口扩大了1.4万亿左右。可期待三季度出台万亿增量财政工具。  资产展望：人民币资产前景改善。美债：利率上行空间不大。美股：调整压力犹存。美元：保持高位震荡。A 股市场：转机在即，布局结构性机会。国内债市：下半年宏观环境并不友好，但可寻找预期差博弈机会。人民 币汇率：年内进一步走贬的空间已较有限。  风险提示：国际地缘局势超预期，国内外通胀压力超预期，国际金融市场波动超预期，国内稳增长政策效果不及预期等。 1 目录 C O N T E N T S 海外环境：“滞与胀”仍在赛跑 中国经济：经济复苏“分层递进” 政策展望：多重约束下探寻空间 资产展望：人民币资产前景改善 2 两大超预期因素，“差序格局”凸显  2022年上半年出现两大超预期因素：俄乌冲突、中国奥密克戎疫情，导致国内外“差序格局”更加凸显。  海外方面，2月下旬以来俄乌克冲突升级并持续至今，多国随即宣布对俄罗斯实施多轮经济制裁，全球市场避 险情绪明显升温，美元破百，原油、粮食等重要大宗商品价格暴涨，成为欧美经济“滞”的催化剂。国内方面， 3月以来吉林、上海、北京等主要城市遭遇奥密克戎病毒冲击，二季度中国经济下行压力加大。 俄乌冲突后市场避险情绪升温 俄乌冲突后海外原油、粮食价格飙升 美股VIX指数 美元指数（右） 40 110 俄乌冲突 35 105 30 25 100 20 95 15 10 90 21-06 21-08 21-10 21-12 22-02 22-04 22-06 资料来源：Wind ，平安证券研究所