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2022年以岭药业护城河及业务布局分析 1. 以岭药业：以创新中药为主业，公司稳健经营 石家庄以岭药业股份有限公司（以下简称“以岭药业”或“公司”）2001 年 8 月成立，2011 年 7 月在 A 股上市。公司的主营业务是专利创新中药的研发、生产和销售。在开展的创新中药 研发的同时，积极布局化药和健康产业。 公司控股股东为以岭医药科技有限公司，持股比例为 31.26%，实际控制人为吴以岭、吴 相君、吴瑞（一致行动人）。 公司近年来收入与净利润保持稳健增长，2016-2020 年营收复合增速 23.14%；扣非归母净 利润复合增速 21.72%。特别是 2020 年以来，公司主要产品连花清瘟系列在新冠疫情中发挥重 要作用。2020 年公司营业总收入 87.82 亿元，同比增速 50.76%，扣非归母净利润 11.65 亿元， 同比增速+109.56%。2021 年前三季度营业总收入 81.12 亿元，同比增速 25.81%，扣非归母净 利润 11.74 亿元，同比增速+19.57%。 公司高度重视中医药的创新发展，研发投入逐年增加，2020 年达到 7.40 亿元，占公司营 收 8.39%，其中研发人员 1996 人。在市值排名居前的 9 家中药企业中，研发投入和研发投入 占比均高居一位。 2 .以岭药业：以临床疗效为标准，创新专利中药增厚公司护城河 在专利中药板块，公司形成了独具优势的以络病理论指导临床重大疾病和呼吸系统传染 性疾病治疗研究，络病理论创新带动专利新药研发的科技核心竞争力，遵循“以临床实践为基 础，以理论假说为指导，以治疗方药为依托，以临床疗效为标准”的创新中药研发模式。围绕 心脑血管病、糖尿病、呼吸、肿瘤、神经、泌尿等发病率高、市场用药量大的六大类疾病，开 发系列拥有自主知识产权的专利中药。 由主营业务构成来看，公司营收以心脑血管、呼吸系统两大类创新中药为主，2020 年两 者合计占比近九成，毛利率常年在 68%附近，成本管控能力较好。三费支出方面，各项费率稳中有降： （1）销售费用：占比最高，主要以市场活动费、推广 及办公费、销售人员工资薪金、广告费为主。2020 年后因连花清瘟系列营收大幅增加（营收 增加主要受疫情导致的需求增加，不依赖公司营销活动），销售费用率出现明显下降，费率维 持在 35%左右。 （2）管理费用：公司管理效率不断提升，近 5 年管理费用率逐渐下滑，同样因 2020 年营收大增，此后管理费用率明显下滑，截至 2021Q3，公司管理费用率已降至 4.28%。 （3）财务费用：公司财务费用因有利息收入相抵，向来可忽略不计；2021Q3 因报告期内借款 利息支出和承兑汇票贴息较同期增加，导致财务费用增至 2728 万元，财务费用率 0.34%，依 旧不高。 2.1 人口老龄化加速，以岭药业心脑血管类产品营收保持增速 公司心脑血管类产品均为处方药，2020 年收入 34.47 亿元，同比增长 11.31%；2021 年上 半年收入 25.54 亿元，同比增长 46.44%；可以看出，即使疫情影响人员的流动性和便捷性下， 心脑血管类药品对于慢性病患者而言仍是刚性需求。 公司产品主打通心络、参松养心以及芪苈强心胶囊三种产品，三者在“公立医疗市场-中 成药-心血管疾病口服用药”细分市场的份额由 2019 年的 14.1%提升至 2020 年的 15.8%，势 头良好。 米内网数据显示，公立医疗端-心脑血管疾病-中成药-口服制剂市场规模稳定增长，2016- 2020 年复合增速达到 5.1%，2020 年在疫情影响下仍逆势小幅增长 4.3%。 根据前瞻产业研究院预测，2021-2026 年，我国心脑血管疾病用中药市场规模将增长至 1854 亿元，年均增速在 10%以上。同时结合口服剂相比针剂而言，在心脑血管类中药的占比不 断提升，我们预测未来 5 年，在公立医疗端，心脑血管类口服中药的市场规模年均增速在 15%左右。在结合公司的三种主要产品 2020 年细分类市场份额 15.8%且保持逐渐上升的趋势，我 们预测 2021-2023 年，公司该板块业务营收增速为 40%/20%/20%。 2.2 连花清瘟系列在抗击新冠疫情中的突出表现，将提升其在居民家庭常备药市 场的份额 2020 年度，公司连花清瘟产品实现营业收入 42.56 亿元，占公司总营业收入的 48.46%； 2021 年上半年营收 24.92 亿元，同比增长 23.12%。（根据公司公告（2021-051）并对比年报数 据可以发现，目前，公司呼吸系统类产品以连花清瘟产品为主，连花清咳片销售额占比极小， 因此本报告中以呼吸系统类的数据代表连花清瘟系列产品的情况。） 结合疫情影响及产品市占率逐渐升高，我们预测 2021-2023 年，公司该板