深信服-网络安全 -以云为帆的网安龙头.docx

公司研究公司深度研究证 券 研 究 公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 计算机 2022 年 07 月 05 日 深 信 服(300454.SZ) 以云为帆的网安龙头 投资要点： 深信服为网络安全领域龙头，深耕行业二十余载。公司成立于2000 年，与成立初始聚焦于网络安全领域，其网络安全产品屹立行业多年，数 项产品为市占率第一，且多年入选Gartner魔力象限。2012年起，公司逐渐 布局云计算。并在19年推出智安全、云计算、新IT三大业务品牌。2021年 公司正式宣布XaaS战略，宣告公司从“安全+云”到“云化+服务化”的转 型。 网安业务是公司业绩基石。深信服作为网安起家的龙头企业，产品覆 盖全面。VPN、上网行为管理、下一代防火墙等核心安全产品均得到实力 认证。根据IDC预测，网络安全未来五年行业年复合增速达到20.5%，公 司有望从行业景气度与市场集中度双方受益。 XaaS战略带来第二收入曲线。公司自2012年布局云计算，以SASE为 代表的XaaS战略产品正在快速迭代。2021年为XaaS布局大年，由于前期 投入较大导致业绩短期承压。就XaaS产品线表现来看，公司业绩即将迎来 转型后的转折点，从授权制转向订阅制的策略，将为公司带来更高的客户 粘性，业绩确定性将更强，未来可期。 盈利预测：我们预计公司2022-2024年营业收入复合增速为34.5% ， 归母净利润复合增速为70%。使用相对估值法，2022年可比公司平均PE为 71倍。考虑到公司在网络安全上的龙头地位， 综合给与公司100倍PE，目 标价128.6元， 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧；疫情影响营销活动等。 买入(首次评级) 当前价格： 目标价格：100.7 元 当前价格： 目标价格： 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 流通 A 股市值(百万元) 每股净资产(元) 资产负债率(%) 一年内最高/最低(元) 一年内股价相对走势 416/270 27,217 16.19 31.35 305.9/83.53 团队成员 分析师 钱劲宇 执业证书编号： S0210522050004 电话： 021邮箱： QJY3773@ 相关报告 财务数 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 545819%8097 5458 19% 809 7% 1.96 51 9 10862 27% 857 60% 2.06 49 5 13834 27% 1339 56% 3.22 31 4 8566 26% 535 96% 1.29 78 5 6805 25% 273 -66% 0.66 151 6 增长率(%) 净利润(百万元) 增长率(%) EPS (元/股) 市盈率(P/E) 市净率(P/B) 数据来源：公司公告、华福证券研究所 1诚信专业 1 诚信专业 发现价值 丨公司名称公司深度研究| 丨公司名称 诚信专业 发现价值2 诚信专业 发现价值 2 投资要件 关键假设 假设：网络安全与云计算由于行业渗透率低，同时公司技术强劲，深耕行业多年 积累了丰富的经验， 最先进行 XaaS 化革命， 竞争能力强。公司各项业务可以继续维 持高速增长，毛利率保持长期稳定。因此，假设 2022-2024 年，网络安全业务收入为 41/45.9/51.7 亿元， 毛利率为 81.2％/81.7％/81.6％。云计算及 IT 基础设施业务收 入为 35.8/52.1/74.5 亿元，毛利率为51.8％/57.5％/60.8％。基础网络及物联网业 务收入为 8.8/10.6/12.2 亿元， 毛利率为 57.6％/57.6 %/55.0％。 我们区别于市场的观点 市场认为， 网安市场的竞争变得越来越激烈， 低价中标屡见不鲜， 公司份额的提 升较为困难。我们认为， 在 XaaS 战略布局下， 产品的入门门槛降低，服务化订阅制 的商业模式，客户黏度将提升， 从而在竞争激烈的市场中破局。 股价上涨的催化因素 云计算及 IT 基础建设业务拓展超预期、网安业务渗透超预期。 估值和目标价格 我们预计公司 2022-2024 年营业收入复合增速为 34.5%，归母净利润复合增速为 70%。选取用友网络、广联达、金山办公、卫士通为可比公司， 2022 年可比公司平均 PE 为 71 倍。考虑到公司商业模式带来的现金流远好于利润，且股权激励摊销的费用 较大。同时在网安行业公司已是龙头，XaaS 是创新布局的第二增长曲线。强强结合， 产生业务联动， 有乘数效应。综合给予公司 100 倍 PE， 目标价 128.6 元， 首次覆盖 给予“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧： 可