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2022年房地产行业中期投资策略 一、房地产行业复苏：相同的节奏，不同的韵律 1. 基本面底部或已出现，预计销量增速 10 月左右转正 复盘本轮下行阶段，21 年 5 月之前单月销售额较 19 年同期年化复合增速仍维持两位数，延续较高的市场热度，但 随着金融在供给和需求两端的同时收紧，在连续高基数（短周期基本面恶化）的共同作用下，6 月销售额增速开始 回落，7 月后销售急转直下，四季度预售资金监管的强化等进一步冲击了行业的流动性；随着基本面的恶化叠加行 业信贷政策的收紧，房地产“政策底”开始出现，由于资金链风险先于房价下跌和经济恶化以及就业恶化出现，首 先在金融口开始吹风宽松的表态，11 月左右政策出现边际宽松，而后各地因城施策宽松政策陆续出台。 22 年 1-2 月份市场出现弱回暖迹象，但 3-4 月份受疫情影响，销售数据再次出现明显下滑，5-6 月份疫情好转叠加 政策利好初步释放，销售出现一定边际改善，但真正提振力更有效的政策或于五月才开始逐步释放。 从我们跟踪的房管局高频数据观察，6 月至今（6 月 1 号-6 月 24 号）36 个样本城市同比增速-25%，较 5 月负增长 收窄 29 个百分点，结合统计局的月度数据以及房管局层面的高频数据，我们认为当前基本面底部已形成。而疫情后 数据回补的贡献并不值得用来质疑数据回暖的可靠性，恰巧这证明购房需求的“不可消失”特点。 从结构上看，房管局 36 城高频数据 6 月至今一线/二线/三四线同比增速分别为-16%/-14%/-41%，降幅较 5 月分别收 窄 37 PCT/40 PCT/13 PCT，复苏中的结构分化仍较明显，往后看，我们认为本轮周期复苏，销量结构上或是一二 线强于三四线，一方面是政策的边际效果有差异，一方面是不同能级城市的供需环境有差异。 2. 领先指标预示两大特点：压低斜率的宽 U 型复苏全局层面难以触发房价上涨压 力导致政策收紧 （1）带看量已出现较为明显的回升 结合草根调研数据以及第三方统计平台数据，认为 5 月份到访量均呈现出环比上升，同比负增长收窄的趋势，比如 第三方数据显示，百城新房项目日均带看、认购指数于 22 年 5 月出现较为明显的回升，与草根调研房企层面数据相 符； 值得注意的一点是，5 月份客户到访量回升较销量回升更为明显，或主要因为客户关注度虽然提升，但因房价仍有 下跌（5 月份 70 城新房房价环比-0.17%）及政策仍在持续宽松中，到访客户并不急于“上车”。另外，我们重点跟踪的 12 个重点二线城市带看量数据显示，带看量也呈现起色，一般领先成交 3-6 个月。 （2）新增居民存款及个人存款余额同比上行预示商品房销售改善，但斜率或降低 新增居民贷款/个人存款领先于商品房销售额，从逻辑上来看，居民存款增加，一方面或是由于房价下跌，高风险资 产（股票等）收益持续下滑，居民预期转弱，更倾向于偏安全的银行存款，另外，由于疫情，使得防御性存款动机 比历史周期底部更明显。随着房价止跌和股市止跌以及疫情好转，存款将再次搬家，房产的潜在可配置金额增加， 有助于商品房销量的回升。 从数据上来看，a.结合历史，新增居民人民币存款趋势同比领先于销量 1-2 个季度，或预示销售企稳回升； b.个人存款余额增长虽回升，但较历史回升幅度更低，预示销售复苏斜率较历史或压低，未来造成房价大幅上涨的 压力较小。 （3）近期政策已出现密集放松，后续政策放松出台城市数量可能短期下行，但力度或有更大空间 如我们在《房地产行业政策分析框架 1.0》中所述，判断房地产行业的政策，认为首先需要明白房地产业本身盯住的 三大目标，即“民生”，“风险防范”和“经济”，如下图，不同的目标所关注的核心指标或时间维度有不同，但 又有关联。同时，多目标管理下的决策通常又较难两全其美。 从当前角度看： a. 由于销售不景气持续，当前房价下行压力仍未解除。截止 6 月最新数据，因城施策政策出台的城市数量和力度逐 步增加，在房价负增长持续至 10 月的判断下，认为后续政策仍有更大放松空间，以改善型需求为主的政策还未充分 出台，认为针对改善型需求的放松是下一步重点，因其过往限制更严，放松空间相对更大，对需求的提振效果或更 佳，判断（1）重点 22 城，以及部分一线城市，针对二手房指导价优化、认房认贷政策改良，改善型需求支持或有 进一步改善空间，但一线城市政策出台或相对偏慢；（2）判断出台政策城市数量 7 月后可能短期减少，进入政策 效果观望期，但因为目前政策边际效果偏弱，判断政策力度仍有充分释放空间； b. 房企资金链仍处于历史较差位置，所以金融端政策出台最早，判断供给端的政策，包括信贷政策的放松会持续， 但开发贷是跟着开工节奏走的，因此，若要观察到信贷改善可能需看到开工好转，或略滞后于销售改善；信用