搭建转债分类评价体系.pdfVIP

衍生品研究/专题报告 一、转债市场概况 1. 公募转债市场目前规模约9000亿元 可转债指持有人可按约定价格将债券转换成普通股票的债券，是债券+股票看涨期权的组合。于发行企 业而言，以较低成本获取资金；于投资者而言，一方面可像持有债券一样获取本息，另一方面，转换期内 正股价格超过转股价格，通过转股获取正股上涨价差收益。 我国转债市场的历史与股票相当，第一支可转债——南化转债 （100001.SH）发行于 1998年7 月。然 而，可转债条款复杂，在再融资渠道中曾一度边缘化。2016年重组新规、2017年再融资新规、减持新规等 一揽子监管措施相继推出，对定增形成全面制约，可转债才日渐成为再融资中比较重要的一环，转债二级 市场也随之繁荣。 T+0 交易机制、低廉的交易成本、相对宽松的涨跌幅限制以及普遍不大的体量规模，助推可转债成为十 分活跃的交易品种。 图1：可转债市场存续支数与余额变化趋势 资料来源：WIND，山西证券研究所 截至2022 年中期末，我国累计已发行公募可转债747 支、合计募资1.53 万亿元，存续429 支，存量面 值7,549 亿元、市值9,091亿元。从存续支数和债券余额变化趋势来看，2018年是我国转债市场爆发式增长 元年。2018年之前，存续转债长期维持在20 余支，目前已突增至400 多只；存量市值逼近万亿，日成交金 额1600 多亿元。 从行业分布来看，金融业占可转债余额的43%，但交易额占比仅4.27%；机械、电气设备、交通运输等 工业债券余额占比16%、交易额占比24.49%；消费、医药行业交易也十分活跃。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 5 衍生品研究/专题报告 图2：可转债市场行业分布 （2022 年1-6 月） 资料来源：WIND，山西证券研究所 2. 转债市场估值：目前处较高位 转股溢价率、纯债到期收益率 （YTM）、债券价格是可转债研究分析中三个至关重要的指标，可以形象 反映转债市场的热度及估值水平。 2.1 转股溢价率：市场中位数处历史较高位 转股溢价率是可转债股性估值的重要指标。转股溢价率为正，意味着转债价格高于转股价值，此时持 有债券更划算；转股溢价率为负，意味着转债价格低于转股价值，转股可获取溢价。2022 年7 月15 日，转 债市场个券转股溢价率中位数达37.32%，处于最近5年历史相对高位，超出平均值+1xsd。 图3：可转债转股溢价率中位数 资料来源：WIND，山西证券研究所 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 6 衍生品研究/专题报告 2.2 YTM 纯债到期收益率 （ ）：市场中位数处历史跤低位 1 与转股溢价率相对应，纯债溢价率体现转债债性估值。纯债价值指转债票息、到期赎回价格按一定贴 现率折算的当期价值。 然而，由于纯债溢价率在计算时受债券评级、利率环境等因素影响，可能存在一定偏差，因此通常采 用纯债到期收益率（YTM）来作为债性估值的指标。YTM 指按转债现有市价和票息，计算出的到期收益率， 可比较直观衡量转债的债性强弱。YTM 越高，说明债性越强，正股价格对转债价格影响较弱。反之，YTM 越低，说明债性越弱，债底保护效应较低，正股价格对转债价格影响较强。 2022 年7 月15 日，转债市场个券纯债到期收益率中位数为-1.74%，处于最近5年历史相对低位，低于 平均值-1xsd。 图4：可转债纯债YTM 中位数 资料来源：WIND，山西证券研究所 2.3 可转债市价：市场中位数也处于历史相对高位 可转债与其他债券一样，面值 100 元，上市后二级市场价格围绕纯债价值或转股价值波动。此外，由 于绝大多数可转债附强制赎回