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2022年产业政策的经验研究分析 1. 产业政策与资产价格 产业政策作为宏观调控体系中的重要政策工具，在我国经济转型和结构优化的历程 中发挥了巨大的作用。在直观的经济逻辑上，扶持性的产业政策将释放行业红利， 对业内企业产生正面影响，因为产业政策往往带来的是企业基本面或行业逻辑的改 善。但是，仅就股票市场回报率而言，事实一定如此么？ 图：企业执行产业政策的成本收益考量 学术文献对产业政策带来的超额收益的研究较为充分。Pastor 和 Veronesi（2012）的 理论模型表明，股票的波动性和产业政策的出台时机正相关；Ramiah 等（2013）的 论文研究了澳大利亚的环保政策对上市公司股价的影响，通过梳理了 19 次事件研 究后，他们的研究发现澳洲的股市对碳减排政策敏感度较高。 国内方面，韩乾和洪永淼（2014）的研究，以 2008 年国际金融危机以来，国内对十 大产业的扶持政策为例，分析了产业政策对股票资产回报率的影响。通过构建概念 股组合，发现产业政策概念股在短期具有显著的超额收益，但这些影响随着时间流 逝而逐级递减，最终完全消失。并且，各个板块受产业政策的影响度是异质性的， 收益率最高的是信息技术和新材料板块。 总结海内外学术研究的成果，我们梳理出如下结论：产业政策在公布后，短期内确 实能为股票市场带来超额收益，但中长期没有明显影响。产生这一金融异象的原因 是，投资者对过时信息（Stale News）的非理性反应，常常会导致股票的反转效应 （Return Reversal）。 2. 产业政策与投资者行为 投资者对资产相关信息的反应，同样也是产业政策的潜在影响范围。Hong 和 Stein （1999）建立的模型表明，产业政策带来的增量信息，会形成资产价格的动量效应。 这一动量存在扩散效应，投资者在短期内会反应不足（Under-react），但中长期则会 反应过度（Over-react）。Tetlock（2010）的研究表明，随着政策信息公开度提升，股 票的交易量和收益率的相关关系也会提高。 国内方面，洪永淼（2014）的研究表明，机构投资者和个人投资者面对政策信息时， 投资反应具有不对称性，这也是金融市场的超额回报来源。 图：个人投资者和专业机构交易占比（单位：%）