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异质性机构投资者公司治理与信息披露 异质性机构投资者、公司治理与信息披露 　　【摘要】以2013—2017年我国深交所上市公司为研究样本，实证分析了异质性机构投资者在企业信息披露中的治理角色，以及在不同治理结构和企业性质中的影响差异。结果表明：压力抵抗型机构投资者持股有利于信息披露质量的提高，而压力敏感型机构投资者的作用则不显著。进一步研究发现，董事长与总经理两职合一抑制了压力抵抗型机构投资者对信息披露质量的促进作用;相比于非国有企业，国有企业中压力抵抗型机构投资者能够更有效地提高信息披露质量;而压力敏感型机构投资者对信息披露质量的影响在各种情况下均不显著。研究结论弥补了已有研究的不足，为我国机构投资者的健康发展提供了理论参考和实践指导。 　　【关键词】异质性机构投资者;两职合一;信息披露;企业性质 　　一、引言 　　20世纪80年代以来，许多发达国家的公司股票逐渐由大机构股东所持有，他们利用信息、专业、资金和管理等方面的优势影响着被投资公司的公司治理机制，如股东投票权[1]、管理层薪酬[2]、企业并购[3]、信息披露[4]等。近年来，由于我国“超常规发展机构投资者”政策的提出和资本市场的不断完善，机构投资者队伍不断壮大，在我国证券市场中有举足轻重的地位。根据锐思金融数据库的统计，截至2018年底，机构投资者持股占流通a股市值的比例已达37%，事实上，自2010年以来，机构投资者的平均持股比例一直稳定在35%以上，是上市公司的重要投资者。随着这一比例的不断提升，与发达国家一样，我国机构投资者对所投资公司治理结构的影响也日益显著，相关研究也成为学者关注的热点。从现有研究来看，主要有以下两种观点：一种观点认为，机构投资者作为上市公司的一类特殊投资者，由于其拥有所投资公司较大比例的股份，且在投资管理中更具专业性，因此，他们在影响董事会的决策上要比分散的个体投资者更有效，从而对上市公司治理水平的提高具有正向作用。由于信息披露是公司治理能力和水平的外在体现，好的治理能力伴随着高质量的信息披露，因此，机构投资的不断发展壮大有助于提升公司信息披露质量[5-6]。另一种观点认为，相对于境外成熟市场同类型机构投资者，我国资本市场还不够完善，机构投资者交易比较频繁，短期投资特征较为明显，作为消极股东而不主动参与公司治理，即用脚投票[7-8]。可见，有关机构投资者对公司治理能力与水平影响这一问题，目前仍然存在分歧，并没有一个定论。 　　企业信息披露质量的好坏取决于公司治理机制，信息披露质量的提升是衡量公司治理水平改善的重要表现形式之一[4]。因此，本文将重点关注机构投资者与信息披露质量间的关系，以一个新的视角剖析机构投资者对公司治理影响产生的机理与适应性条件，更加全面、准确地把握这种影响，从而更好地发挥机构投资在完善公司治理中的积极作用。对于这一问题，目前也有少量研究：njahetal.[9]认为机构投资者拥有更丰富的资源和经验去监督企业高管，可有效抑制企业盈余管理行为和机会主义行为，迫使其披露高质量的信息;梅洁等[10]基于内生性视角考察，发现以证券投资基金为代表的机构投资者对公司盈余管理行为具有显著的抑制作用，有助于加速信息流动、增强信息透明度，进而提高信息披露质量。那么，是否所有机构投资者都能够主动参与公司治理，发挥监管作用？brickleyetal.[11]研究指出，各类机构投资者参股风格和规模有一定差异，按是否与所投资上市公司之间存在潜在业务联系，即是否会受到管理层关系支配，将机构投资者划分为压力抵抗型和压力敏感型两大类，其中压力抵抗型机构投资者与被投资企业之间因为不存在潜在的业务关系，不容易被管理层牵制或施压，更倾向于企业长远发展，积极参与公司治理，对提高企业治理水平有着积极影响;而压力敏感型机构投资者与被投资企业之间由于有着一定的业务联系，更多关注自身眼前利益，在监督和治理的过程中容易受到上市公司大股东和管理者的控制，进而不能有效地制约其“隧道行为”。除此之外，由于机构投资者对信息披露的影响在不同场景下会呈现不同的特点，研究表明，公司治理特征对二者间关系的影响巨大，是重要的调节变量[12-13]。综上所述，学者们对异质性机构投资者与信息披露的关系进行了相关研究，但尚未得出一致结论，而且对不同公司治理特征条件下所进行的相关研究很少。因此，本文在分析机构投资者对信息披露影响的过程中，考虑了公司治理特征在这种影响中的调节作用，以进一步细化这种影响，探讨不同类型机构投资者对企业信息披露质量影响的差异，以及在不同企业性质、两职合一与否的公司中机构投资者对信息披露质量的影响，旨在揭示机构投资者对信息披露的治理角色，丰富现有研究成果。 　　二、理论分析与研究假设 　　信息披露是上市公司