人民币再临7，是担忧还是机会.docxVIP

2 月以来，在国内利多因素逐步消化的情况下，外部因素扰动再起。美元指数的阶段性反弹对人民币形成了一定的被动贬值压力，中美摩擦也加剧了人民币汇率的波动，人民币汇率再度临近 7 这一关口。进入 3 月，我们认为随着海外对流动性紧缩预期的重新定价逐步完成，国内经济基本面对于人民币的支撑料将逐步凸显，人民币汇率此轮的回调无论对企业结汇、还是外资配置人民币资产都提供了机会。 ▍ 美元指数阶段性抬升，人民币外部压力再起 近期，由于美国多项经济数据超预期、美联储与市场沟通而释放的鹰派信号，海外流动性紧缩预期再起。金融资产重新定价，美元指数阶段性反弹对人民币汇率形成被动贬值压力。随着美国 1 月的经济数据陆续披露，包括非农就业、非制造业 PMI、CPI/核 心 CPI、零售销售总额等都出现超市场预期的情况，显示出短期内美国经济的韧性和通胀的强粘性。另一方面，美联储也在与市场沟通的过程中持续释放鹰派信号。具体来看，一是美联储公布了 1 月议息会议纪要，关于 50bps 的更大幅度加息的讨论、整体金融状况与所实施的政策约束程度需保持一致等内容整体偏鹰；二是美联储官员近期也不断发表鹰派讲话，例如鹰派代表圣路易斯联储行长布拉德在 1 月通胀数据披露后表示不排除 3 月支持加息 50 个基点的可能性；明尼阿波利斯联邦储备银行行长卡什卡利也在 3 月 1 日 表示其对 25 个基点还是 50 个基点持开放态度，且倾向于进一步提高对终点利率的估计。在此背景下，市场紧缩预期再起，芝商所的 FedWatch 工具显示，截至 3 月 2 日，市场 预期 3 月、5 月和 6 月美联储各加 25bps 的概率分别达到 68.6%、66.3%和 59.7%。金 融资产对于流动性紧缩预期也进行了重定价，标普 500 指数和纳斯达克指数在整个 2 月 分别下跌 2.6%和 1.1%；美元指数再度上扬，并一度突破 105 点位；10 年期美债收益率 也重新站上 4%。 图 1：市场对于海外流动性的紧缩预期再起 CME FedWatch 注：截至 2023 年 3 月 2 日 图 2：金融资产对于流动性紧缩预期进行重定价，美元和美债利率出现阶段性反弹（1973 年 3 月=100，%） 美元指数 美国:国债收益率:10年（右轴） 106.00 105.00 104.00 103.00 102.00 101.00 100.00  4.20 4.00 3.80 3.60 3.40 3.20 3.00 此外，中美摩擦也加剧了人民币汇率波动。复盘历史，导致中美关系收紧的关键性 事件发生后的一段时间内，人民币汇率（本文所指“人民币汇率”均为“美元兑人民币 即期汇率”，下同）都有所承压。究其原因，我们认为地缘政治因素充当了汇率波动的放 大器，最终决定人民币汇率趋势性行情的关键因素还是在于经济基本面。往后看，来自 中美关系以及其他地缘政治风险的不确定性，或通过压制市场风险偏好影响人民币汇率，进而导致人民币汇率双向波动的区间有所扩大。从股汇联动效应来看，A 股市场外资对于 地缘政治风险的敏感反应，或也会通过资本流动的方式在一定程度上加大人民币汇率的 波动。但我们认为，尽管地缘政治的扰动阶段性或放大汇率的波动，经济基本面的内生 动力仍是引导人民币趋势的决定性因素。 图 3：中美摩擦成为人民币汇率波动的放大器 即期汇率:美元兑人民币 7.40 7.20 7.00 6.80 6.60 6.40 6.20 6.00  美国宣布正式对中国发起“301”调查 美国贸易代表办公室宣布新一轮对中国进口商品加征关税 美国和中国先后宣布拟对两国商品加征关税  美国国会众议长佩洛西窜访中国台湾地区  美方宣称击落中国无人飞艇 2015-01 2016-01 2017-01 2018-01 2019-01 2020-01 2021-01 2022-01 2023-01 ▍ 人民币的强弱仍在于内生修复动能 2 月以来，经济修复预期、结汇需求集中释放、外资大规模流入国内金融市场等利多因素逐步消化，人民币汇率的升值动能缺乏内部因素支撑。具体来看，一是春节后经济 活动修复情况已基本 price in，且主要经济数据为 1-2 月合并公布，导致 2 月数据公布存在真空期；二是结汇需求释放后已边际回落，2023 年 1 月，银行贷款结售汇顺差较 2022 年 12 月相比有所收敛，同时结汇率环比下跌 1.8 个百分点至 61%；三是 A 股市场北向资金快速流入的惯性减弱，2 月净流入规模较 1 月相比显著回落。同时，由于中美利差延续倒挂、国债到期量大于往年同期，1 月的外资持债重回减持。综上来看，由于内部因素的利多已逐步消化，使得 2 月以来人民币汇率的升值动能缺乏支撑，在外部因素出现边