美国CPI“六分法”分析框架及2023年展望.pdfVIP

宏观研究 1.美国 CPI “六分法”分析框架 1.1 为何关注美国通胀尤为重要？ 2020 年美国通胀基数的走低，以及 2021 年史无前例的上冲。在新冠疫情刚刚 爆发的 2020 年，由于全球疫情肆虐对于生产力和居民消费的抑制，美国 CPI 通胀全 年中枢仅 1.3% ，低于疫情前平均水平。但进入 2021 年，随着全球供应链扰动持续、 主要针对居民进行补贴的美国 1.9 万亿美元刺激计划落地，以及市场博弈疫苗接种逻 辑下的需求恢复导致的大宗商品价格飙涨，2021 年美国 CPI 通胀飙升下中枢达到 4.7%。但美联储转向紧缩的步伐却是较为迟缓的，过去数十年美国低通胀的惯性使 得“通胀暂时论”甚嚣尘上，为后续美国通胀屡超预期，以及 22 年美联储激进的加 息步伐埋下伏笔。 图 1 ：疫后美国通胀上行之快史无前例 18% CPI ：季调：同比 核心CPI ：季调：同比 16% 两次石油危机， 14% 供给收缩 12% 10% 8% 广场协议后 地产繁荣拉动 美元贬值 6% 消费和投资 4% 2% 0% 60 65 70 75 80 85 90 95 00 05 10 15 20 -2% CEIC ，申万宏源研究 进入 2022 年，俄乌冲突爆发导致全球原油价格再度飙升、全球供应链扰动再现。 2022 年美国通胀呈现三大特征：1 ）能源安全受威胁下美欧制造业产能此消彼长， 美国制造业生产快速恢复使得商品通胀在 2022 年下半年出现一波快速回落，但美国 居民在疫情期间积累的超额储蓄使得居民消费在面对美联储加息下始终维持较强韧 性。2 ）美国居民消费能力旺盛传导至就业市场导致劳动力供不应求，薪资增速远高 于疫情前水平，核心非房租/居住服务通胀成为鲍威尔心腹大患。3 ）前期美联储为应 对疫情所采取的 “零利率+大规模 Q E”货币政策所激发的房价高涨导致房租通胀逐 步成为美国高通胀的中坚力量。 第 5 页 共 30 页 宏观研究 图 2 ：2022 年美国 CPI 通胀整体是超预期的 10% 耐用品 核心非耐用品 房租 其他核心服务 8% 食品 能源 美国CPI ：季调：同比 来自核心CPI贡献 6% 4% 2% 0% 18/06 19/03 19/12 20/09 21/06 22/03 22/12 -2% CEIC ，申万宏源研究 为何美国通胀当前是核心关注指标？2 月以来经济数据超预期，加之鲍威尔听证 会表态使得美联储未来加息可能“更高、更快”，导致作为美联储“双目标”约束之 一的通胀预期亟待重估。虽然硅谷银行破产事件短期内或对美联储操作形成一定扰动， 但目前来看该事件演变为系统性风险的概率不高，那么当市场情绪稳定之后，美国经 济基本面仍将是美联储货币政策操作的风向标。在失业率仍处低位的情况下，美国通 胀前景值得关注 ，详见《塞翁失马- 多领域联合解读硅谷银行事件影响》 （