20230519-浙商证券-玖龙纸业-2689.HK-深度报告：龙头筑底磨砺，不改长期成长.pdfVIP

证券研究报告 | 公司深度 | 造纸 玖龙纸业(02689) 报告日期：2023年05 月19 日 龙头筑底磨砺，不改长期成长 ——玖龙纸业深度报告 投资要点 投资评级: 买入(首次) ❑ 废纸包装龙头：筑底磨砺，不改成长 玖龙纸业是废纸包装行业龙头企业，22H2 筑底，2023 有望上行。公司作为主要 分析师：史凡可 的原纸生产商，主要产品包括卡纸/ 高强瓦楞芯纸/涂布灰底白板纸/文化用纸， 执业证书号：S1230520080008 FY2022 年营收贡献占比分别为49.3%/25.3%/18.2%/5.7% ，近三财年及FY23H1 shifanke@ 实现营业总收入分别为513/616/645/312 亿元，分别同比-6.0%/19.9%/4.8%/ 分析师：马莉 -9.5% ，吨净利272/430/205/-161 元/吨，22H2 吨净利筑底。 执业证书号：S1230520070002 行业下行期逆势扩张，彰显龙头本色。截至2022 年底，公司现有产能2132 万 mali@ 吨，其中包括卡纸/ 高强瓦楞芯纸/涂布灰底白板纸/ 白卡纸/文化纸/特种纸/维原料 研究助理：曾伟 分别 1138/ 340 / 145 / 115/ 112 / 27/255 万吨。行业困境期逆势扩张，3 年预计超 zengwei@ 千万产能落地，加速行业格局集中，23-25 财年预计公司将新增产能 1343 万吨， 其中造纸拟扩产685 万吨，此外公司将加大浆系纸拓展，丰富产品结构，原材料 基本数据 布局进入释放期，23-25 年木浆等核心原材料产能将释放658 万吨，其中木浆/再 收盘价 HK$5.03 生浆/木纤维将分别扩产392/60/206 万吨。 总市值(百万港元) 23,601.87 总股本(百万股) 4,692.22 ❑ 箱板瓦楞经济敏感度最高，需求复苏催化下半年纸价上涨 周期复盘：当前主动去库，下半年或进入被动去库。复盘看箱板纸原材料和成品 股票走势图 一体化，环节较少特点导致整体周期较短，17 年至今已有五轮周期。1 ）股价 玖龙纸业 恒生指数 纸价关联：股价超额与纸价高度相关，股价纸价上行多同步，下行时股价领先 12% 3% 一个月。2 ）周期波动放缓：20-22 年进口废纸禁止需求较差，库存周期波动放 -6% 缓，且并不再出现主动补库（反映需求较差），截至目前主动去库超 1 年时间。 -15% 3 ）被动去库阶段纸价趋势：弱周期中的被动去库阶段纸价多先跌后涨，强周期 -24% -33% 中被动去库阶段纸价持续上行。综上我们认为，目前周期大底部，持续去库1 年 5 6 7 8 9 0 2 1 2 3 4 5