固定收益专题：债市机构行为系列合集（2022）.docxVIP

证券研究报告 I 固定收益研究 2022年08月10日 请仔细阅读本报告末页声明 固定收益专题 债市机构行为系列合集(2022) 债券市场已经成为我国资本市场的核心部分之一，而债券市场从投资者组 成来看具有特殊性。当前140万亿左右的债券市场是我国资本市场核心部 分之一，从产品种类和参与者等方面来看，债券市场深度都在不断拓展。 但与其它资本市场相比，债券市场投资者存在特殊性。债券市场参与者以 机构为主，个人投资者直接持有债券可以忽略不计。 以机构投资为主决定了机构行为在债券市场的重要性，从机构行为角度研 究我国债券市场很重要也很有必要。 目前研究多集中于基本面、资金供需 和主体风险等层面分析债券市场，从机构行为去分析债券市场的并不多。 机构资产配置目标、面临的约束条件不仅是驱动债券市场走势的基础动 力，同时也是债券市场长期发展所无法忽视的决定因素。例如负债端风险 厌恶的机构更为偏好收益稳定的利率债，负债久期较长的机构偏好长久期 债券资产配置，而博取相对收益的机构则更为关注择时和择券，以博取相 对收益等。机构行为很大程度影响着债券市场波动、演变和发展，因此研 究机构目标和约束，分析机构的行为特征，对研究债券市场来说至关重要。 《债市机构行为系列》含有银行表内资金、银行理财、公募债基、保险、 证券公司和境外机构六篇报告，分类研究了各类机构投资债市的行为逻 辑，以期对债市投资者行为有全面的了解，对各类机构行为模式有更为清 晰的认识。 核心配置力量——银行表内资金。 商业银行是债市最大的配置力量，截至 2022年6月，商业银行持有债券规模约67万亿元，占银行间债券市场比 重达到54%。从风格上看，银行持有债券体量大，整体上偏向持有到期， 波段交易操作不多。券种选择上，利率债中更偏好免税的国债和地方政府 债，对地方政府债尤其偏爱，而表内信用债配置比例并不高。 债市新主力——银行理财。 截至2022年3月，银行理财存续28.37万亿 元。债券为理财产品重点配置的资产之一，在各类资产中占比最高。2021 年底理财资金投向债券类余额为21万亿，较 2018 年的11万亿增加了近 一倍，占总投资资产的68%。券种选择上，信用债占比91%,利率债占 比9%。净值化使得交易属性增强，理财投资债券行为随着市场利率变化 明显。 核心交易力量——债券基金。 债券型基金资产规模稳步增加，绝大部分持 有债券。2022 年二季度债基资产净值合计7.03 万亿元，较一季度增加 5023 亿元。短期纯债基和一二级债基均以信用债为主，中长期纯债基配置 更为均衡。负债端主要为机构投资者，久期和杠杆操作体现出债券基金的 交易型特征。 稳定的参与者——保险机构。保险机构负债端较为稳定，但资金成本具有 刚性特征，长久期债券能够很好的满足保险机构的资产配置需求。6月保 险资金运用余额对债券投资9.7 万亿，而保险机构在交易所市场持债约2.1 万亿，因此保险机构在银行间市场持债约7.6 万亿，其中保险自营持债约 3.4万亿，保险资管持债约4.2万亿。保险机构在交易所市场以信用债为 主，而保险自营在银行间持债以利率债为主。 灵活的市场参与者——证券公司。券商投资债市包括券商资管和券商自营 两部分。券商资管产品属于非法人产品范畴，6月券商资管在交易所市场 持债 1.99 万亿，信用债占绝大部分，愿意牺牲部分流动性持有票息较高的 私募债等。券商自营在银行间市场和交易所市场持债合计3.59 万亿，偏好 高票息品种，但利率、信用配置更加均衡，交易行为顺应市场走势。 内外市场的连通者——境外机构。 近年来我国债券市场开放程度不断提 升，外资参与我国债市渠道越来越多，限制则越来越少，外资成为近两年 债市最重要的增量资金。截至2022 年6月，境外机构在中债登和上清所 托管债券规模合计3.57万亿元，在银行间债券市场占比2.96%。券种选 择上，外资对境内信用债发行主体了解有限，因此持仓以利率债为主，利 率债也更加偏好国家信用背书的国债而非政金债。 风险提示： 托管数据统计存在偏差，测算存在偏差，宏观经济波动超预期 作者 分析师 杨业伟 执业证书编号： S0680520050001 邮箱：yangyewei@ 分析师 朱美华 执业证书编号： S0680522070002 邮箱：zhumeihua@gszq . com 相关研究 1、《固定收益点评：长城资产：风险再现，有同却也有 异》2022-08-09 2. 《固定收益定期国盛因收经济与债市手 册》2022-08-07 3. 《固定收益定期：债牛走到了哪个阶段?》2022-08- 07 4. 《因定收益专题：揭开省以下财政的面纱一读懂财政 系列报告(四)》2022-08-07 5. 《固定收益专题：券商