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宏观经济研究海
外宏观经济
这一轮：“温水煮青蛙”式的风险
•明明是史上最陡峭的加息周期之一，非金融部门为何“风平浪静”？
➢从疫后资金体系说起：居民和企业有“闲钱”，而政府“打欠条”。疫
后，居民和企业部门的资产多于负债，借出去的钱比欠下的多。政府
则是负债多于资产，处于“欠钱”的状态。实际上，这种对比暗含了
疫后美国经济的主要模式——政府扩表为私人部门背书。
➢这一特征使得本轮的风险表现和次贷危机前不一样。04年加息周期
开启前，居民和企业有一些“闲钱”但并不多。加息启动后盈余资产
很快被耗尽，三部门同时陷入“资不抵债”的“裸泳”状态，最终演
化成危机。而本轮不同，政府疫后扩表为居民和企业注入流动性，私
人部门资产大幅超出负债，为高利率下的风险提供了安全垫。
➢高利率推升借贷成本，但硬币的另一面是投资回报的增加。居民和
企业资产多于负债意味着资产端的回报增加对冲了负债端的压力上
升。同时，居民和企业的盈余资金为政府提供了缓冲，本轮美债最主
要的购买者就是居民部门。
图表1：受到政府疫后扩表支持，本轮加息开启前私人部门的安全垫非常厚
美国各部门净借出资金（netlending）占比GDP，OECD口径，%
企业居民政府总经济体
15
0：该部门在当年有盈余资金，借出去的钱比借进来的多，
10
是净贷款者（netlender）
5
0
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