日本酱油行业专题一：龟行稳健“甲”天下，“万”千风味再出发.docx

正文目录

草创时期，家族酱企成长为大型日商（17世纪-1949年） 3

本土知名酱油向“世界的调味品”进击（1949年至今） 5

2.1酱油主业登顶期（1949-1970年） 6

时代背景：战后黄金二十年，酱油行业规模扩张期 6

纯酿造品质塑造消费者心智，初试出海销售与多元经营 6

2.2多元化与国际化探索期（1970-1992年） 7

时代背景：人口增长趋缓酱油需求见顶，老龄化健康需求提升 7

持续布局食品批发/饮料/制酒等多元业务，各大洲开展营销并设立工厂 7

格局优化与高端化加速期（1992年至今） 8

时代背景：泡沫经济破裂，酱油行业量缩价增且格局优化 8

对外挖掘国际市场空间，对内推新高附加值酱油与多元化业务 9

观报表：23年海外营收占七成且利润率高于本土，资产效率提升 10

股价表现：2010年之后股价表现亮眼 13

风险提示 13

图表目录

图表1：龟甲万草创时期（17世纪-1949年）的时代背景与发展历程 3

图表2：龟甲万发源地 4

图表3：二战期间日本酱油生产受限 4

图表4：公司上市（1949年）至今的时代背景、行业背景与发展历程 5

图表5：1950-1970年日本酱油产量（百万升） 6

图表6：酱油酿造企业的数量相较世纪初缩减 6

图表7：1970年日本步入老龄化社会 7

图表8：1970-1992年日本酱油产量（百万升） 7

图表9：1992年后泡沫经济破裂GDP陷入增长停滞 8

图表10：1992年来酱油产量下降而出口量提升 8

图表11：日本女性就业率提升 8

图表12：家庭平均人数跌破3人/户 8

图表13：日本国内酿造场数量进一步缩减 9

图表14：2023年日本调味品市场CR4为61% 9

图表15：1990年后日本国内酱油单价涨价 9

图表16：1980年起龟甲万持续开发高附加值产品 9

图表17：龟甲万2000-2023年营收及2023FY营收结构 11

图表18：龟甲万主营业务内容 11

图表19：龟甲万2010-2023年营业利润及2023FY营业利润结构 12

图表20：ROE总体处于上升区间 12

图表21：2000年来龟甲万（2801.T）收盘价（JPY）表现 13

300余年风雨兼程，酱企老字号从日本走上全球餐桌。在瞬息万变的时代，全球

经济环境以令人目不暇接的节奏演进，面对前所未有的变革浪潮，如何在激流中行稳致远，是每家企业的终极命题。有一家创办300余年的日本酱油企业，不仅在日

本本土做到家喻户晓，更将这一东方传统调味品推广到世界各地的餐桌，它就是全

球知名企业龟甲万。从1957年迈出出海第一步，这家老字号酱企历经半世纪风雨兼

程，用其产品敲开全国100多个国家和地区的大门。这背后不仅是关于产品、营销和渠道拓展的智慧，更是公司审时度势，通过国际化、多元化、高端化战略一步步踩准时代脉搏，实现传统老字号变为国际化调味品巨头的华丽转身。

综合依据日本的时代背景、酱油业的行业背景和公司的发展阶段，可以大致将公司划分为4大发展阶段，第一段为草创时期（17世纪-1949年），历时最长，呈现的是小型家族企业如何熬过封建时代与工业革命，转变成大型日商公司的蜕变过程。第2-4段为上市后至今（1949年至今），分别为酱油主业登顶期（1949-1970年）、多元化与国际化探索期（1970-1992年）、格局优化与高端化加速期（1992年至今）。

本日本酱油系列专题第一部分将回顾龟甲万创立以来的发展历程，初探老字号酱企

与日本酱油行业同频共振的发展奥秘。

1 草创时期，家族酱企成长为大型日商（17世纪-1949年）

龟甲万的创业史和日本酱油行业发展步调一致，其发展历程的第一段时期，即草创时期（17世纪-1949年），呈现的是小型家族企业如何熬过封建时代与工业革命，转变成大型日商公司的蜕变过程。这段时间，日本酱油业也在生产力进步的背景下蓬勃发展。

图表1：龟甲万草创时期（17世纪-1949年）的时代背景与发展历程

数据来源：公司官网，公司公告，一桥大学经济研究所，《龟甲万的营销创举》，

日本酱油的前身为中国的“酱”，中国人发现食物浸泡在盐中保存时，食物发酵产生鲜味，成为酱油的起源。大和王朝时代（公元250-710年）酱油从中国和朝鲜

传入日本。龟甲万的历史则最早追溯到17世纪，当时茂木家族的祖先在野田市开始使用大豆、小麦、水和盐制作酱油。野田市位于关中平原江户河畔，是日本为数不多