五一之前行业指数底部拐点出现.pdf

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投资策略周报|计算机

一、核心观点

1.上周我们明确指出，五一节之前计算机行业会出现未来一段时间的拐点。主要

理由包括：财报披露后，在前期市场不太乐观的预期之下，利空进一步消化，市

场环境方面有利于科技行业的发展。

2.结果比我们预期的要复杂，主要原因在海外AI映射效应的扰动。或者换句话说，

我们之前判断可能是需要到周末左右财报全部披露后更有可能出现行业指数拐

点，但是受海外影响，市场情绪高涨，行业提前出现了较大上涨。

3.我们当前的看法主要包括两方面：

(1)一方面，行业整体处于未来一段时间的底部区域。方向仍然是市场化驱动

领域，典型如AI算力、企业应用、工业设计工具和智能制造、以及智能汽

车等，也包括底部企稳的医疗IT和预期差较大的金融IT。继续推荐。

(2)另一方面，海外AI相关巨头财报既对长期发展的信心有促进巩固作用，但

对国内算力市场的短期扰动也比较明显，情绪变化引起的短期波动较大。

二、微软FY24Q3财报的双重意义

1.验证我们一贯的判断：应用商业化兑现是算力持续投入的原动力和基础

(1)营收增长和资本开支增长在2022年生成式AI之前几乎同步，相对占比稳

定。

(2)从2023年开始资本开支增速大幅领先营收增长，主要原因在于对AI大模

型的训练投入。

(3)2023年二三季度投入力度回落，主要在于应用发展尚未进入到规模化商业

落地阶段。从产品节奏看，2023年Q2微软将ChatGPT能力接入Bing搜

索引擎，推出集成了BingChat的NewBing后活跃用户和AI功能使用频

次激增，却并没有促发资本开支增加，相反后者增速回落。

(4)但是在2023年Q4Microsoft365正式推出规模化商业订阅后，加之Azure

Copilot及Dynamics365进展突破，资本开支及后续指引大幅提升。因此，

从事件关联性看，AI功能加持后产生规模化收入即商业化兑现的Azure

Copilot\Dynamics365\Office365直接刺激了资本开支的提速。

(5)从收入增速看，Azure最强，客户升级转化比例也高；Dynamics365也保

持了快速增长；反而是Office365尽管推广顺利，但从季度环比变化看增

速只是“托住”了早前偏低的增速。从此三类产品服务的对象看，专业性

越强、B端属性越明显的类型