双轮驱动下的全球资产逻辑或迎再切换.pdf

宏观分析报告

正文目录

一、金融危机后，非美资产开始对抗美元升值的“地心引力”4

（一）过去十余年，各类非美资产都要对抗美元升值的“地心引力”4

（二）本轮美元升值周期拉长，对非美造成了显著且持续的压力6

二、2016-2017年以及2018年以来各类资产表现的反差反映了驱动力的变化.9

（一）全球经济逻辑：2016-2017年中国因素主导；疫后美国因素驱动9

（二）中国驱动与美国驱动逻辑下的各经济体股指表现10

三、全球经济驱动力或处于再切换初期11

（一）全球投资焦点可能从美国切换至中国11

（二）“美国因素资产”的尾声；“中国因素资产”的左侧13

图表目录

图1：全球贸易占经济比重（灰色框为美元升值周期）4

图2：美元指数5

图3：主要经济体以美元计价的人均GDP的走势5

图4：1999年以来全球及主要经济体成人人均财富（单位：美元）6

图5：1999年以来全球及主要经济体成人人均财富（单位：美元）6

图6：1999年以来全球及主要经济体成人人均财富（1999.1=1）6

图7：1999年以来全球及主要经济体成人人均财富（1999.1=1）6

图8：全球地缘风险与美国对外贸易政策进入了前所未有的不确定状态7

图9：非美货币2018年以来相对美元指数的走势（2018.1=1）7

图10：各经济体股指（以美元计价）的走势（2018.1=1）8

图11：美日房价指数实际值8

图12：2016-2017年大宗商品价格（美元，2016.1=1）9

图13：2018年至今大宗商品价格（美元，2018.1=1）9

图14：中国经济相对疫前水平10

图15：美国经济相对疫前水平10

图16：2018年以来部分经济体股指表现（2018.1=1）10

图17：2016-2017年部分经济体股指表现（2016.1=1）11

敬请阅读末页的重要说明2

宏观分析报告

图18：美国政府杠杆率11

图19：10Y美债收益率和美国政府杠杆率11

图20：美元指数12

图21：美股估值（席勒10年周期调整市盈率，CAPE）仍处历史第二高附近

12

图22：固定资产投资及三大分项累计同比13

敬请阅读末页的重要说明3

宏观分析报告

一、金融危机后，非美资产开始对抗美元升值的

“地心引力”

（一）过去十余年，各类非美资产都要对抗美元升值的“地

心引力”

从长期视角来看，自金融危机以来，各类非美资产都在对抗美元升值的“地心

引力”。

金融危机后，全球贸易总额占全球GDP的比例不再上升，即全球贸易的“蛋糕”

不再扩大，这一现象与强美元有关。80年代至今，美元经历了三轮显著的升值

阶段。第一轮为80年代初至1985年《广场协议》之前，此阶段全球货物出口

金额占名义GDP的比重回落（图1第一个灰色框）。第二轮美元升值为1995

年至2000年（图1第二个灰色框），但全球贸易在此阶段实现逆势增长，这主

要得益于克林顿时代1993-1994年推动的全球自由贸易政策，抵消了美元升值

对全球贸易的负面影响。

此外，多数能够跨越中等收入陷阱的经济体（如日本和韩国），均在美元贬值

的时期内实现了成功跨越；反之，一些无法跨越中等收入陷阱的经济，其失败

原因往往与美元升值挂钩，如一些拉美和亚洲的国家，在经历拉美危机和亚洲

金融危机后跌入中等收入陷阱。

图