可编辑培训课件-黄金珠宝产业链投资价值分析报告：稳增长、低估值、高股息.pptx

证券研究报告稳增长、低估值、高股息——黄金珠宝产业链投资价值梳理2024年3月22日

摘要——黄金珠宝核心问题解读?稳增长：16-23年黄金珠宝零售规模CAGR4.6%至8400亿，受益于行业集中度提升，龙头品牌年均增速集中15%-20%，增量来自新开店+同店增长。?经销商角度：龙头为什么能持续开店——黄金珠宝店铺投资回报率高，经销商开店意愿强且更愿意加盟头部品牌。①生意模式：黄金珠宝生意模式佳，其门槛主要是初始投资额高，中等规模店铺通常初始投资500-800万元（70%-80%为黄金铺货额）。黄金库存的风险低、易变现、且有升值机会；渠道稳定，受线上化冲击风险小等。②行业竞争：渠道力、产品力多角度对比，大品牌＞小品牌＞白牌，集中度提升，CR10由16年的19%提升至23年的37%。?需求角度：投资需求旺，2019年至24/3/8金价涨约70%；婚庆需求回升，结婚数企稳且“钻石”转向“黄金”；悦己需求高增，工艺变革审美崛起。①投资需求：与金价趋势密切相关，伦敦现货黄金价格从19年初至24/3/8累计上涨70%，同期上海现货金价涨幅78%，黄金保值增值概念深入人心。②婚庆需求：我们认为13年-22年结婚对数从1347万对降至684万对，主要系90后较80后平均初婚年龄推迟4岁，以致出现“断档期”，随着90后进入初婚高峰期，结婚对数有望企稳甚至反弹；叠加22年至今钻石价格跌幅较大，“三金一钻”消费习俗有望转向“纯黄金”消费。③悦己需求：5D/5G/古法金等新工艺使得黄金佩戴属性大幅提升，5D/5G/古法金等新工艺黄金占比从17年25%提升至20年49%，且新工艺黄金的加工费、毛利率较普金更高（工费较普货黄金可高出50%+），能有效提升门店端毛利率。?低估值：较纯粹黄金标的的估值中枢集中当年10-15XPE，系行业增速偏低、无成长性赛道溢价；克重黄金销售额占比高则略显同质化，偏渠道估值。?黄金门店兼具渠道和品牌的双重属性——①渠道属性：黄金饰品行业存在同质化、低毛利率等特点。且金价上涨时消费者增值意愿更强，低毛利率的克重黄金占比通常会提高，渠道性被突出。②品牌属性：龙头品牌天然信任感强+设计差异化+工费溢价更强。?什么情况下黄金珠宝估值有望突破——凸显品牌属性而非渠道属性，当品牌在行业中形成较为独特的市场认知或具备极强的运营效率，有望提估值。例如：①一口价黄金/镶嵌饰品占比提升，凸显品牌差异化；②品牌使用费提升，凸显品牌力；③展店速度快或门店模型优化等，凸显运营效率。?高股息：部分龙头具备20%ROE和3%-5%股息率，主要系经销加盟模式（老凤祥和中国黄金97%加盟、周大生94%加盟）偏轻资产资金占用少、直营模式单店模型优秀，叠加强者恒强的竞争格局，龙头分红有底气。2

摘要——黄金珠宝品牌龙头一览?周大福：2023财年收入832亿元、净利润47.1亿元，截止2023财年末门店7519家（76%加盟）。创立于1929年的百年老品牌，起步于广州腾飞于香港；2018年推出“新城镇战略”，向低线城市扩张，目前正走在多品牌珠宝集团的路上。?老凤祥：2022年收入630亿元、净利润17.0亿元，截止2022年末门店5609家（97%加盟）。创立于1848年具有170余年历史的上海老品牌，2019年参与上海区域性国资国企综合改革试验，2020年推行职业经理人制度，采取省代大家长模式，目前在推动经销商持股。?周大生：2022年收入111亿元、净利润10.9亿元，截止2022年末门店4616家（95%加盟）。创立于1999年的年轻品牌，差异化定位镶嵌产品和下沉市场，并探索线上渠道和多品牌。较晚开放省代，加盟商在配货、运营上拥有较大权力。?豫园股份：2022年收入501亿元、净利润38.3亿元，截止2022年末门店4565家（95%加盟）。复星集团的快乐产业平台，布局黄金珠宝、餐饮、化妆品、宠物、以及文化创意领域，其中老庙黄金是核心业务。?中国黄金：2022年收入471亿元、净利润7.7亿元，截止2022年末门店3642家（97%加盟）。2006年公司成立，前身为“中金黄金投资有限公司”，于同年推出中国黄金投资金条。业务及渠道拓展迅猛，省代大家长模式，混改引入省代投资，深度绑定加盟商。?菜百股份：2022年收入110亿元、净利润4.6亿元，截止2022年末门店70家（100%直营）。北京老字号品牌，全直营模式，总店贡献超一半收入；华北地区拥有一定品牌优势正在往华东、西北地区扩张，2021年上市是新起点，异地渠道扩张和饰品类产品发力是未来看点。?潮宏基：2022年收入44.2亿元、净利润2.0亿元，截止2022年末门店1158家（72%加盟）。1996年在广东汕头成立，通过省代迅速扩张加盟渠道，并逐渐减少直营门店；K金时尚