房地产行业专题研究：财务视角下的地产信用风险分析框架与应用.pdfVIP

房地产行业专题报告

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评级：

财务视角下的地产信用风险分析框架与应用

指数最近收盘价359.09

报告日期2021-1-21

房地产行业专题研究

MarkitiBoxx亚洲(除日本)房地产指数

核心结论

财务报表是经营情况向公司战略的映射。

财报的内涵不止在于反映公司现有经营状况，并且也可以由果推因，从经营情

况分析企业竞争力进而映射出企业的战略导向。因此财务指标不仅具有分析公

司现状的含义，还可以自下而上透视公司经营逻辑，预测公司未来的发展。

定量定性结合，从历史中归纳实战性的财务分析框架

研究员：刘少杰

财务分析是研究房企信用的基础。财务定量分析结合经营数据和战略定性分析

+8601087412914

能对房企信用质量有更深入的研究。我们最大化排除主观因素，通过定性回顾

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历史，定量模型验证有效性指标的方法，尽量从最客观的角度筛选与违约率相

关性最强的财务指标并未其赋权，最后构建出实战性的信用财务分析框架。

研究助理：林浩睿

+86075536380362

定性分析：高杠杆激进扩张和盲目多元化投资是两大风险点

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除政治原因外，可将房企违约归因于两类，即高杠杆激进扩张和盲目多元化投

资。高杠杆激进扩张类的房企信用风险暴露时，往往具有主动收缩存货规模的

先兆，在降存货占比的过程中，通过销售回款偿还债务，因此体现出净负债率下

降，现金短债比上升的特点。盲目多元化投资类的房企信用风险暴露时体现净

利润率转负，营收规模的大幅收缩，在现金短债比下降的过程中净负债率的继

续上升。

定量分析：偿债能力、房企规模、盈利能力和成长能力是组成信用财务研究框

架的主要分析维度。通过构建计量模型对财务指标进行变量的逐步回归，我们

筛选得到了与违约概率及代理变量相关性较强的财务指标，将这些指标分为三

档，最显著的指标有净负债率、存货规模、净利率、归母净利率、毛利率、预售

账款/营业收入。

归纳与演绎

通过财务报表分析公司战略、竞争策略和经营情况，通过自上而下预测公司经

营，自下而上验证信用风险去定性做房企信用分析，从定性方面可通过模型筛

选的指标和对应显著度构建信用评级模型。通过研究我们认为未来高产品溢价、

高净利润率的龙头房企未来信用质量将持续优化，而三条红线和信贷新规提升

房企偿债能力，地产债利差将趋势性下降。

风险提示

政策收紧超预期；行业供需关系恶化；计量模型局限性

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