保险行业险资欠配高息股.docx

正文目录

TOC\o1-2\h\z\u核心观点 3

FVOCI股票比例需要提升 4

新准则带来资产负债匹配挑战 4

FVOCI权益占比低导致利润高波动 4

FVOCI股票=高息股 5

部分公司FVOCI股票或欠配 6

股息贡献需要提升 8

利率下行压制NIY 8

“炒股”增厚收益，但幅度有限 9

股息贡献拉开NIY差距 10

提升NIY，防止利差损风险 11

险资需要多少规模高息股？ 13

2023年上市保险公司或欠配高息股RMB2,000-4,000亿 13

2023年行业层面或欠配高息股RMB5,000-9,000亿 15

高息股的市场规模有多大？ 17

当前A股高息股规模或达3.4万亿人民币 17

港股高息股（HKD4.7万亿）是个好选择吗？ 20

长期投资可减免港股股息所得税 23

保险投资理念：从交易到配置 25

险资的三种属性 25

寿险传统险账户：配置思路优先 26

资产配置仍有改进空间 27

附件：投资收益率定义——基于可比原则的调整 28

风险提示 29

核心观点

保险投资当下面临新会计准则和低利率的双重挑战。投资高息股可以起到一举两得的作用，既有助于增强资产负债匹配，又能助力稳定投资收益率中枢（净投资收益率，NIY）。我们认为保险公司的资产配置应逐渐从交易思路转变为配置思路，并且重视股息和利息的收益，降低对资本利得的依赖。

实施新会计准则以来，上市公司净利润波动加大，显示保险公司对于新准则仍需进一步适应。一个重要原因是FVOCI权益比例过低，计入交易科目（FVTPL）的权益比例过高，导致资产价格波动对净利润影响过大。因此降低FVTPL权益比例、提升FVOCI权益比例能够降低险企的利润波动。FVOCI权益资产的价格波动不计入利润，而是通过OCI影响保险公司净资产，提升FVOCI权益的比例能够有效降低投资波动对利润的影响。

对于险资来说，FVOCI股票几乎等同于高息股。新准则下，计入FVOCI的权益资产要慎重选择（因为出售不易），同时分红水平要高（因为价差收益不进入损益表，只有分红进入损益表）。因此市场普遍认为高息股是FVOCI权益资产的合适选择。保险公司在初始投资FVOCI股票时就需要秉承长期配置的投资思路，因为会计科目一经确认无法轻易更改。对于FVOCI股票，分红是保险公司关注焦点，分红频率增加将有助于平滑保险公司的投资收益，可能会增加对保险公司的吸引力。

从维持收益率的角度，股息贡献需要提升。净投资收益（含利息、股息和少量租金）是保险公司投资表现的中枢和压舱石。NIY的构成中，2023年各寿险公司的利息贡献大致相若

（2.4-2.8ppts），但股息贡献差距大（0.5~1.3ppts），是拉开NIY差距的主要原因。为支撑

NIY水平，增厚股息对部分公司而言有较强的紧迫性。

我们估计2023年寿险行业26万亿总资产中，有13万亿是传统险准备金，其中上市公司和非上市公司各半。我们认为传统险账户的5%-8%应配置到FVOCI股票（高息股），静态测算配置规模约为7,000亿到1万亿人民币，其中欠配规模约5,000-9,000亿。我们认

为险资配置高息股是持续渐进的过程，或将在未来2-3年内逐步展开。我们以连续3年股息率超过4%，市值超过100亿人民币/港币为标准，估计A/港股高息股自由流通盘规模约

万亿人民币/4.7万亿港币。

我们认为保险公司传统险账户的权益投资应从配置的视角出发，不应一味追求投资收益率。新准则下传统险资产负债匹配难度大，负债成本高，风险容忍度低，应追求稳健、可持续的投资收益。传统险和分红险的投资考核机制也应该有所区分，对于传统险账户应重视股息，相应淡化对资本利得的权重并拉长考核周期。我们注意到日本寿险业在面临利差损之后，投资端采取的措施是强化资产负债匹配，降低风险偏好，拉长资产久期。甚至过去十年日本股市持续走强，保险行业也没有增加权益配置。我们认为其核心理念是加强资产负债匹配，目标是获得稳定投资收益，而非提高风险偏好博取高预期收益。这种配置优先的投资理念或值得中国保险业思考借鉴。（《日本寿险何以走出利差损》，2024年2月18日）

在我们此前的中期策略报告（《保险投资：困境与出路》，2024年6月3日）中，我们详细对比了上市险企的投资情况。我们认为太保、平安、国寿能够较好地匹配资产和负债。此外友邦在全球多市场展业投资，所处利率环境优于中资公司，资产负债管理水平较好。

我们认为，市场可能还没有充分意识到保