降息后中短端利率将打开下行空间、曲线牛陡将加剧.pdfVIP

固定收益研究/策略报告

目录

一、此次降息是贯彻三中全会《决定》的要求4

二、利率市场化改革的一步，明确利率传导机制4

三、债市当前仍有一定下行空间6

四、研究结论9

图表目录

图1：2023年以来一年期AAA同业存单发行利率和MLF利率走势（单位：%）4

图2：2022年来利率走廊图（单位：%）6

图3：近一年上证综指和十年期国债到期收益率（单位：%）7

图4：国开债利率和资金利率（单位：%）8

图5：2023年来美元兑人民币汇率和中美5年国债利差变化（单位：%）9

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固定收益研究/策略报告

一、此次降息是贯彻三中全会《决定》的要求

央行于7月22日下调公开市场操作7天逆回购利率10bp至1.7%，隔夜、7天、1个月常

备借贷便利利率分别调整为2.55%、2.70%、3.05%，均较此前下调10个基点。同日，1年期

LPR为3.35%，5年期以上LPR为3.85%，均较上一期下降10个基点。央行于25日又以利率

招标方式开展2000亿元中期借贷便利（MLF）操作，中标利率2.3%，较上一次操作下调20bp。

二季度宏观数据显示经济恢复的基础尚不稳固，国内有效需求不足，按照党中央关于经济

工作的决策部署“坚定不移实现全年经济社会发展目标”、“积极扩大国内需求”，需要货币政

策协同发力，此次10bp的全面降息是顺应三中全会精神的举措。逆回购、常备借贷便利、贷

款市场报价利率同步降息，也呼应三中全会“畅通货币政策传导机制”的部署。

二、利率市场化改革的一步，明确利率传导机制

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公开市场天期逆回购操作调整为固定利率、数量招标，进一步巩固了天期逆回购操作

利率的主要政策利率的地位，数量招标体现了精准滴灌、减少资金空转的政策目的。今年以来，

MLF

公开市场操作愈发以逆回购操作为主导，而中期借贷便利（）的角色则逐渐淡化，这与央

行行长在陆家嘴论坛上的讲话精神相吻合，即“未来可考虑明确以央行的某个短期操作利率作

7

为主要政策利率”，“天期逆回购操作利率已基本承担了这个功能，而其他期限的货币政策工

具利率则可淡化其作为政策利率的色彩”。MLF操作安排在LPR报价后，进一步印证了MLF

利率对LPR的参考作用减弱，MLF利率的政策色彩淡化的趋势。

15MLF

按照惯例央行每月日（遇节假日顺延）进行当月到期续做，此次央行于一个月内

突破性地实施了两次MLF操作，此举大大超出了市场的普遍预期，彰显了央行致力于维护资

金面稳定、确保市场流动性保持在合理充裕水平的坚定立场。同业存单与MLF同为商业银行

补充流动性的工具，而MLF利率与一年期同业存单利率倒挂已久，此次MLF操作以利率招标

方式降息20bp，一定程度上给了商业银行对MLF的自主定价权，与存单利率利差缩窄，贴合

市场对资金价格的需求。MLF操作明确采用利率招标的方式，这一变化更加凸显了对货币政

策价格目标的重视，旨在进一步完善和强化市场化利率的调控体系。

图1：2023年以来一年期AAA同业存单发行利率和MLF利率走势（单位：%）

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