沧州大化首次覆盖报告：旧貌换新颜，TDI和PC两大核心产品再突破.docxVIP

目录

公司概况：光气化串起两大新材料产品 3

TDI业务：供应集中度提升，需求改善，公司是最有竞争力的企业之一 6

TDI是最主要的聚氨酯原料之一 6

TDI供应端集中度大幅提升 9

老牌企业技术升级换代 11

PC业务：供需格局改善，新产品开发领先 15

PC行业供需平衡快速修复，处于产业链优势地位 15

PC与TDI共用光气化平台，产品性能有优势 17

公司成功开发硅PC，产品应用前景较好 18

盈利预测与投资建议 20

盈利预测假设与业务拆分 20

估值分析 21

投资建议 22

风险提示 23

插图目录 25

表格目录 25

1公司概况：光气化串起两大新材料产品

公司以TDI和PC两大光化产品为主导业务。沧州大化集团有限责任公司前身是河北省沧州化肥厂。2000年，沧州大化股份有限公司在上海证券交易所上市。2006年沧州大化加入中国化工集团，2022年成为中国中化控股有限责任公司二级企业。公司现有两个主导产品，TDI（甲苯二异氰酸脂）、PC（聚碳酸酯）。公司现主要拥有年产15万吨TDI、10万吨PC、20万吨双酚A、16万吨烧碱、13.5万吨硝酸、1.2万吨合成革等产品的生产能力。公司TDI产品质量达到国际先进水平，畅销国内并远销欧洲、南美、北非、东南亚、南亚，实现了全球化销售，是国际知名品牌。公司打破国外技术垄断，研发生产出高端硅共聚硅PC和高分子量溴化PC，成功占领了PC领域技术制高点，率先填补了国内空白。

历史四十余年，从化肥厂发展成双产品新材料企业。公司的前身河北省沧州化肥厂，是上世纪七十年代初经毛主席圈阅、周总理批准，我国首批引进美国、荷兰成套大型化肥生产装置建设的13家大氮肥企业之一，始建于1973年，1977年

投产。1998年9月21日，经河北省人民政府批准，成立了“沧州大化股份有限公司”，开始市场化改革。1999年12月18日，公司2万吨/年TDI项目打通全部工艺流程，实现一次开车成功。2009年8月31日，年产5万吨/年TDI项目一次开车成功，生产出合格的TDI产品。2014年3月11日，年产7万吨TDI

项目顺利通过竣工验收。2018年4月11日，年产20万吨聚碳酸酯项目（一期

10万吨）正式开工，2020年10月29日，公司PC项目一次投料开车成功，产出合格产品。2021年7月，10万吨PC装置成功生产出合格的共聚硅PC产品。2022年8月6日，年产20万吨双酚A项目一次投产成功。

图1：沧州大化股权结构

资料来源：公司2023年年报，

2021年，公司母公司沧州大化集团，被中国中化通过国有股权无偿划转方式取得100%的股权，中国中化间接控制沧州大化45.50%的股份，沧州大化成为中

国中化集团旗下的二级子公司。

图2：沧州大化2014年-2024Q1收入及归母净利润

资料来源：wind，

公司2023年实现销售收入48.67亿元，实现归母净利润1.90亿元。其中，

2023年TDI业务实现销售收入24.77亿元，占比约51%，PC业务实现销售收入

12.92亿元，占比约26%。2023年TDI业务实现毛利3.21亿元，占比约49%，PC业务实现毛利1.31亿元，占比约20%。

图3：沧州大化2023年收入结构 图4：沧州大化2023年毛利结构

资料来源：wind， 资料来源：wind，

公司拥有河北省改性异氰酸酯技术创新中心、河北省企业技术中心、河北省工业企业研发中心（A级）以及河北省技术创新示范企业称号。沧州大化股份有限公司被认定为国家级高新技术企业。

为进一步延伸产业链，沧州大化规划建设PC二期10万吨项目、40万吨级TDI扩产改造项目、30万吨硝酸等项目，目标是建成以聚氨酯和聚碳酸酯为核心的化工新材料产业基地，成为具有国际竞争力的一流化工企业集团。

产品产能（万吨）

产品

产能（万吨）

2023年开工率

2022年开工率

PC10

PC

10

98.13%

105.04%

BPA 20 96.99% 94.02%

液碱

液碱

16

82.76%

合成革1.2

合成革

1.2

资料来源：公司年报，

TDI业务：供应集中度提升，需求改善，公司是最有竞争力的企业之一

TDI是最主要的聚氨酯原料之一

TDI是聚氨酯重要的异氰酸酯原料。聚氨酯是重要的有机高分子材料，是主链上含有重复的氨基甲酸酯集团（-NHCOO-）的聚合物统称。通过改变聚氨酯树脂原