股市震荡等候时机，主题交易或有好转.docxVIP

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TOC\o1-1\h\z\u预期不足指数调整，等候时机逆向布局，主题交易或有好转 3

股市估值结构分化，降息交易短期考量交易阻力，中期回归逻辑优势 4

行业比较：估值修正后强势风格仍在大盘价值+科技蓝筹 5

主题推荐：更新换新/数字经济/自主可控/能源出海 8

风险提示 20

预期不足指数调整，等候时机逆向布局，主题交易或有好转

预期不足指数调整，等候时机逆向布局，主题交易或有好转。上周股市调整，日均成交额走低。7月中上旬股市反弹后，在7月21日周报我们讨论了股市走势面临的约束。尽管影响股市的因素错综复杂，我们认为当前股市运行的挑战主要在两点：1）预期问题缺乏有力进展，如地缘、经济、政策等。2）A股微观交易遇阻，成交与换手意愿不足。股市走势偏弱时预期问题与交易问题往往相互交织，需及时阻断。也要关注到，有利因素也在逐步累积，中央财政扩张与特别国债用途拓展至设备更新/以旧换新等内需侧，思路合乎逻辑，叠加8月中报季风险释放以及金九银十事件催化变多，接下来交易

性的主题投资表现或有望好于6-7月的平淡。但股市大级别的底部与行情出现，需要市场预期与微观交易的层面出现鼓舞人心的进展，或看到更便宜的估值以构成逆向布局的条件。股市震荡阶段，等候扣动扳机的时刻出现。

图1：上半年全A盈利经历了系统性下修

数据来源：，

图2：市场结构的扭曲：权重股不便宜，中小市值缺流动性

数据来源：，

股市估值结构分化，降息交易短期考量交易阻力，中期回归逻辑优势

股市估值结构分化，降息交易短期考量交易阻力，中期回归逻辑优势。美国股市近期“大盘切小盘、成长切价值”，表明在海外降息交易的主要脉络并非基于贴现率下降进而提估值，更多的是考量经济动力放缓以及风格交易阻力。对中国交易而言也有相似之处，尽管汇率压力变小与利率空间增加，但宏观风险的不确定性同样制约A股的估值空间。在重要力量的反复干预后，沪深300为代表的权重股估值分位数接近40%，与下修的A股盈利增长预期之间差异正在拉大，估值反而显得“更贵了”，这也是当前A股投资所面临的重要约束。加之，过去一周降息交易也并未带动外资流入，因此从短尺度而言，降息交易最小阻力的方向在前期超跌的板块尤其是低估成长股；待

A股的估值结构更为平衡，风格有望转回前期大盘价值+科技蓝筹的强势风格。

图3：当前市场押注美联储9月开启首次降息

数据来源：CME，

图4：资本市场已开始交易美联储降息预期 图5：新兴市场国家币值上升

0.50

罗素2000指数:收盘价(前复权)/美国:标准普尔500指数

美国:国债收益率利差:10年-2年（%，右轴）

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-0.2

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2023-01 2023-07 2024-01 2024-07

数据来源：，

-1.2

数据来源：，

图6：尽管市场预期很低，但行业板块估值并未显示被明显低估

数据来源：，

行业比较：估值修正后强势风格仍在大盘价值+科技蓝筹

投资建议与行业比较：A股低估或超跌板块短期占优；待估值修正后强势风格仍在大盘价值+科技蓝筹。港股风险出清将更充分，底部弹性也更大。在预期缺乏进展与微观交易遇阻的约束下，市场风险偏好不足。同时A股也面临结构约束，权重股估值不便宜，中小市值缺流动性；板块有逻辑的偏贵，便宜的缺逻辑。我们认为：1）前期超跌且政策发力的板块短期灵活参与反弹：家电/汽车/机械/电新/医药。待基于性价比的估值调整后，具有逻辑优势的强势风格将重回主线；2）产业景气改善+政策发力自主开发+科创并购重

组预期，看好电子半导体/军工/通信等；3）红利投资除了股息率，还要考虑基本面假设稳定性，“红利缩圈”看好电力/电信运营商/国有行/公路等。此外，港股风险出清将更充分，逐步逆向布局港股高股息与互联网优质龙头。

图7：4月以来市场交易结构面临挑战，成交量下降 图8：当前行业轮动强度偏低，市场成交集中

12,000

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9,000

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全A成交额-亿元

换手率（右）

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35.0%

行业轮动强度指数行业成交集中度（右，逆序）

行业轮动强度指数

行业成交集中度（右，逆序）

39.0%

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2019-01

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