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中药配方制药行业研究分析

红日药业

核心观点 公司研究·财报点评

前三季度业绩承压。2022前三季度公司实现营收49.00亿元（-10.68%），归母净利润4.70亿元（-26.15%），扣非归母净利润4.10亿元（-34.10%）。

其中三季度单季营收15.89亿元（-20.58%），归母净利润1.18亿元

（-40.63%），扣非归母净利润0.99亿元（-50.00%）。前三季度营收、利润均同比下滑，利润端下滑幅度大于收入端。

配方颗粒国标颁布缓慢，品种仍存不足，业务恢复不及预期。目前国标品种仅颁布实施200个，而5月份公示的50个国标仍未正式颁布，导致近两月公司在国标备案上未有较大进展；省标方面，各省品种数量、品种参数等存在较大差异且互认度低，给省标备案带来困难。省标备案难度较大叠加国标颁布缓慢导致公司可销售的新标品种数不足，销量受到较大影响，业务恢复缓慢。

配方颗粒长期前景广阔，有望迎来数倍扩容。自2021年试点结束后，配方颗粒的使用终端将由二级以上中医院拓展至所有具备中医执业的各级医疗机构，使用范围大大增加，有望迎来数倍增长空间。目前行业虽受限于品种数量短期受挫，但长期前景广阔，作为中药现代化的重要一步，配方颗粒标准化势不可挡，随着后续国标品种颁布实施，配方颗粒行业将逐步恢复，有望于2023年迎来拐点，进入市场扩容的机遇期。

产品线丰富，全产业链布局。公司以研发精药、生产良药为己任，专注重症领域、肿瘤及免疫、心脑血管、呼吸系统、神经退行性疾病领域的研究与创新，业务横跨成品药、中药配方颗粒及饮片、原辅料、医疗器械、医疗健康服务、药械智慧供应链等六大领域。随着业务领域拓展，公司从优秀中药产品制造商向卓越大健康产业服务提供商不断转型。

风险提示：疫情反复；配方颗粒推进及新品推出不及预期；商誉减值风险投资建议：国标颁布势在必行，配方颗粒有望迎来恢复，给与“增持”。

配方颗粒国标颁布势在必行，标准制定和发布将提速，随着年底和明年国标陆续出台，业务将迎来拐点，获得强势恢复。预计2022-2024年收入65.66/81.33/98.02亿元，同比增速-14.40/+23.87/+20.52%，归母净利润5.53/7.13/9.39亿元，同比增速-19.50/+28.86/+31.66%，当前股价对应PE=37/29/22x。综合绝对估值和相对估值，公司合理估值为7.10-8.22元，考虑到公司是配方颗粒领先企业，成品药、医疗器械等多业务布局完善，首次覆盖给予“增持”评级。

盈利预测和财务指标

2020

2021

2022E

2023E

2024E

营业收入(百万元)

6,488

7,671

6,566

8,133

9,802

(+/-%)

29.7%

18.2%

-14.4%

23.9%

20.5%

净利润(百万元)

573

687

553

713

939

(+/-%)

42.4%

19.9%

-19.5%

28.9%

31.7%

每股收益（元）

0.19

0.23

0.18

0.24

0.31

EBITMargin

11.8%

14.3%

10.3%

11.2%

12.3%

净资产收益率（ROE）

8.0%

8.8%

6.8%

8.2%

10.0%

市盈率（PE）

36.2

30.2

37.5

29.1

22.1

EV/EBITDA

24.6

18.6

24.8

19.6

16.0

市净率（PB）

2.88

2.67

2.53

2.38

2.20

资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算

医药生物·中药Ⅱ

基础数据

投资评级 增持(首次覆盖)

合理估值 7.10-8.22元

收盘价 6.90元

总市值/流通市值 20728/18623百万元

52周最高价/最低价 9.90/4.12元

近3个月日均成交额 513.86百万元

市场走势

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

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国标颁布偏缓，配方颗粒承压

增持

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配方颗粒恢复略显疲弱，业绩仍承压。2022前三季度公司实现营收49.00亿元

（-10.68%），归母净利润4.70亿元（-26.15%），扣非归母净利润4.10亿元

（-34.10%）。其中三季度单季营收15.89亿元（-20.58%），归母净利润1.18

亿元（-40.63%），扣非归母净利润0.99亿元（-50.00%）。前三季度营收、利润均同比下滑，利润端下滑幅度大于收入端。由于去年基数较高，第三