债券视角看三部门发布会：超量宽松后，债市要交易什么？.docx

目录

TOC\o1-1\h\z\u总量工具：“双降”落地背后的考量因素变化 4

债券市场：超量宽松利好后的短期隐忧 6

房地产支持工具：关注存量房贷降息和土地储备贷款使用 8

资本市场支持工具：关注其对国债供给和基础货币的影响 9

风险提示 9

图表目录

图表1：支持性货币政策落地，关注五个因素 4

图表2：降准、降息同步落地，幅度超出预期 5

图表3：央行再次阐述对长端利率的关注态度，提及2.1?的关键点位 6

图表4：央行买卖国债是基础货币调节工具，将渐进式推进 8

图表5：央行推出五项房地产支持政策，落地存量房贷利率降息 8

图表6：央行首次创设支持资本市场的货币政策工具 9

2024年9月24日，国新办召开记者会，介绍金融支持经济高质量发展有关情况。记者会中，央行、金监总局和证监会相关负责人介绍了后续政策措施，尤其是货币政策推出一系列宽松措施，显著超出市场预期。本次货币政策措施几乎是2021年下半年开启本轮宽松周期以来最大幅度的一次，宽松措施的背后是强烈的逆周期调控诉求，相应地债市预期交易的模式也可能有所变化。

总量工具：“双降”落地背后的考量因素变化

央行首次明确将银行业的健康性和配合财政，放入货币政策制定考虑因素之中。（1）以往市场习惯将经济增长、物价稳定、充分就业和外部均衡，这传统的宏观调控政策目标作为货币政策权衡的因素，并且分析货币政策阶段性的重点在增长还是在物价，在内部均衡还是在外部均衡。（2）本次对于货币政策考虑因素的阐释中，依然维持年初以来对稳定增长和价格回升的诉求，但对于将对增长的支持放到第一位上，明显突出了当前货币政策加强逆周期调控的目标。（3）相对而言，汇率问题放到了第四位，与当前人民币汇率压力明显缓解有关，也意味着海外主要发达经济体进入降息周期后，国内货币政策立场转向更加积极。（4）货币政策一直遵循“双支柱”架构，即关注经济增长的同时，关注金融周期，诉求“稳增长”和“防风险”之间的平衡。但“防风险”的重点并不聚焦，央行首次明确将银行业的健康性放入货币政策制定考量中来，这意味着包含“息差”等因素对于货币政策的影响的权重在加大。或也正因如此，驱动了降息和降准的同步落地，降息将在短期加大银行业压力，降准无疑将缓解这种压力。（5）宏观政策取向的协调一致是中央的明确要求，此次央行首次明确将配合财政放入货币政策制定的考量因素中。这也意味着，货币宽松落地可能在提前为财政宽松铺路，货币宽松后续是信用宽松，当前首要关注的是中央政府层面的信用扩张。

图表1：支持性货币政策落地，关注五个因素

因素 具体表述

因素 具体表述

政策立场 人民银行坚持支持性的货币政策立场，加大货币政策调控的强度，提高货币政策调控的精准性，我们运用了多种货币政策工具的组合，支持实体经济的稳定增长。

经济增长 第一个因素是支持中国经济的稳定增长；

价格回升 第二个因素是价格层面的，也是我们在设计货币政策工具中的一个重要考量因素，我们要推动价格的温和回升；金融稳定 第三个因素是我们要兼顾支持实体经济增长和银行业自身的健康性，要在这中间有个比较好的平衡；

外部均衡 第四个因素是汇率，要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

配合财政 另外还有一点，我们注重货币政策和财政政策协同配合，支持积极的财政政策更好发力见效。

资料来源：国新办，

超预期的政策幅度为形成增量效应，关注降准“灵活”空间与MLF到期的关系。

（1）单次降准0.5个百分点，择机灵活再降0.25-0.5个百分点，加上20BP的政策利率调降，明显超出前期市场预期，也进而形成增量刺激效果。金融政策的集中推出，具有明显的引导预期意图，尤其对于风险偏好的刺激，或是本次宽松操作的最主要目标。（2）对流动性而言，技术上不具体影响跨季投放，后续再降准空间或意在对冲MLF到期。本次一揽子金融政策在9月24日公布，显然降准落地不到9月最后的缴

准维持期，也就无法在跨季之前释放流动性，可能落地的时间点是10月节后及月中。但宽松政策已经明显影响预期，实际大大降低跨季流动性的波动风险。对于未来0.25-0.5个百分点的降准空间，更关注配合的MLF操作情况。年末11月和12月分

别1.45万亿的MLF到期，又有确定性的操作从15号向25号后移的空窗期问题，后续降准或用来置换部分MLF到期。即综合MLF到期续作情况，央行降准后流动性还有灵活调整空间。

央行利率调控框架明确，以7D逆回购为核心，严格绑定存贷款基准。央行将7天期逆回购操作利率下调0.2个百分点，从目前的1.7?调降至1.5?，后续关注具体落地时间。从本次调整过程也能看出，之后LPR