白酒行业深度复盘系列一：行业发展驱动，由量向价，从外至内.docx

目录

前言 7

复盘历史，探寻行业轮轮周期驱动力的变与不变 8

2000年-2003年：投资火热促进白酒需求，从量消费税推动行业调整 8

2004年-2008年：投资火热延续，行业景气与宏观挂钩；金融危机推动行业进入调整 12

2009年-2014年：财政政策刺激，消费升级逐步起势；需求端强变化推动行业进入调整 16

2015年至今：居民消费力提升的红利集中释放；宏观增长降速和特殊事件推动行业进入调整 22

总结：行业收入增长从量转价，驱动力从投资到居民消费，改善从需求端走向供给端 30

展望未来，β减弱、供给端逻辑成为投资主线 34

短期看，当前类似2015年的行业自发性调整改善 34

中期看，周期性仍然存在，但β的力量正在变弱 35

长期看，集中分化仍将持续，供给端逻辑成为投资主线 36

商业模式优异，又何忧浮云遮望眼？ 37

风险提示 39

图表目录

图1：白酒行业在景气期往往能实现戴维斯双击，把握拐点至关重要 7

图2：新世纪以来白酒行业周期可以简要分为四段 8

图3：2003年长江白酒和大盘指数涨跌 8

图4：2000年-2003年白酒上市公司收入变化 9

图5：2000年-2003年白酒上市公司归母净利润和指数估值变化 9

图6：通胀指标在1999年后明显修复（单位：%） 9

图7：杠杆率在2006年后快速提升（单位：%） 9

图8：中国固定资产投资完成额累计同比（单位：%） 10

图9：不同价格带酒企收入受从量消费税影响程度不同 11

图10：不同价格带酒企利润受从量消费税影响程度不同 11

图11：2000-2003年白酒行业归母净利率明显下行 11

图12：2000年-2004年白酒规上企业收入和量价增速变化 11

图13：从量税推出后，酒企集中推出核心升级产品 12

图14：2004年-2008年长江白酒和大盘指数涨跌 13

图15：2003年-2008年白酒上市公司收入变化 13

图16：2003年-2008年白酒上市公司归母净利润和指数估值变化 13

图17：2004年-2008年白酒规上企业收入和量价增速变化 14

图18：白酒行业收入和固定资产投资完成额拟合 14

图19：白酒行业收入和重卡销量同比拟合 14

图20：茅台五粮液的价格向上（出厂价，元/瓶） 15

图21：行业的毛利率净利率向上 15

图22：2003年-2008年白酒行业收入分高端、次高端、大众变化（单位：亿元） 15

图23：2003年-2008年白酒行业利润分高端、次高端、大众变化（单位：亿元） 15

图24：2007年年底至2008年年底市场整体下调 16

图25：白酒基本面受到经济转冷和金融危机影响 16

图26：2007年底经济一定程度过热 16

图27：2007年初起货币政策转为偏紧（单位：%） 16

图28：2009年-2014年长江白酒和大盘指数涨跌 17

图29：2009年-2014年白酒上市公司收入变化 17

图30：2008年-2014年白酒上市公司归母净利润和指数估值变化 17

图31：社零的增速爬坡期略慢于固定资产投资，在2008年达到高峰（单位：%） 18

图32：2013年人均可支配收入逾2000年的四倍（单位：元） 19

图33：我国房价持续上涨带动居民财富增值（单位：%） 19

图34：2009年-2013年CPI和PPI数据（单位：%） 19

图35：高端酒价格在2009年后上升明明显（单位：元/瓶） 19

图36：行业收入分高端、次高端、大众变化（单位：亿元） 20

图37：行业利润分高端、次高端、大众变化（单位：亿元） 20

图38：江苏经济增速快于全国（单位：%） 20

图39：中高端产品驱动下，洋河业绩迅猛增长 20

图40：安徽的经济增长快于全国（单位：%） 20

图41：古井贡酒在2009年后收入快速增长（单位：亿元） 20

图42：舍得酒业收入在2011-2012年实现快速增长 21

图43：酒鬼酒本轮景气期顺利实现省外开拓，收入增长迅速 21

图44：CPI+PPI水平在2012年初达到另一顶峰后下跌（单位：%） 22

图45：茅台价格水平在2011年出现过热趋势 22

图46：2015年至今长江白酒和大盘指数涨跌 23

图47：2015年至今白酒上市公司收入变化 23

图48：2015年至今白酒上市公司归母净利润和指数估值基本同向变化 23

图49：白酒行业收入、利润增长在2016年