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新华制药(000756)

解热镇痛原料药龙头转型CMO加速之年

解热镇痛类原料药布洛芬等供应中长期趋紧，带来业绩弹性。

公司是解热镇痛原料药全球龙头企业。在全球疫情蔓延、产业链发生

风险越来越大的背景下，原料药行业供应趋紧将成常态。各国将加紧

储备原料药库存，以应对产业链危机，原料药价格上涨将成为中长期

趋势。为保证本国供应，印度3月4日宣布对扑热息痛等26个原料

药和制剂限制出口，此举将更加加剧解热镇痛类原料的供应紧张。公

司贡献业绩的主要力量是核心产品布洛芬和阿司匹林，解热镇痛原料

药价格上涨的同时，由于沙特等国增产原油量涨价跌，化工产品价格

看跌。一涨一跌带来业绩弹性。

国际大制药企业制剂CMO，打破增长天花板，意味重新估值定价

制剂CMO是有很大发展潜力的，不只是原料药CMO。原料药的产业链

全在中国，中国企业有能力做出更好的美欧制剂，没有必要在做一次

出口进口的动作。从百利高与新华的合作逻辑上能看出，所有制造环

节都可以在中国进行，拿到欧美去做是没有成本优势的。医药行业的

哑铃型结构将愈发明显。在产业链的前端研发和后端营销是企业核心

竞争力，其他均可外包。新华制药通过制剂CMO实现企业中长期全球

发展战略，打破增长天花板，转型发展的确定性增强对资本市场意味

着对企业重新估值定价。目前年产50亿片出口制剂的新华-百利高制

药顺利通过MHRA的现场审计。随着新华百利高CMO制剂品种陆续投

放生产，预计2021年底能完全达产，今年是公司发展动能上升的元

年。新华制药先后与辉瑞、百利高、上海罗氏制药和拜耳制药等签订

CMO制剂委托加工合作协议，预计200亿固体制剂项目2022年全部达

产。按照平均每片价格0.15元测算，预计年销售额30亿元，按照10%

的净利润计算，净利润3亿元，预期内部ROE20%。

盈利预测：市场忽视了公司在转型CMO的能力；同时，全球经济的下

行也必然带来医疗筹资能力的下降，整体医疗消费能力的下降，仿制

药的消费量将更大。公司的估值也将回归合理中枢。预计2019-2021

年净利润3.00/4.01/5.06亿,EPS为0.48/0.64/0.81元，PE为

19.2/14.3/11.4倍，对标普洛药业、九洲药业和美诺华等，给予公司

2020年25倍PE，目标价16元。

风险提示:股市大幅波动风险；CMO合作进程的不确定性风险；

2017A2018A2019E2020E2021E

4,5165,2085,6076,8698,267

12.5%15.3%7.7%22.5%20.3%

210251300401506

71.4%19.7%19.5%33.8%26.1%

0.340.400.480.640.81

27.422.919.214.311.4

以才聚财，财通天下

内容目录

1、解热镇痛原料药价格升、成本降，将大幅增厚业绩3

1.1公司经营情况分析3

1.2原料药价格涨、成本下降带来业绩弹性4

1.2.1布洛芬原料市场分析5

1.2.2阿司匹林原料市场分析6