美联储降息落地，掉期交易空间几何.pdfVIP

固定收益研究/策略报告

目录

1.文章前述3

2.外资机构增持人民币债券的逻辑4

3.美联储降息后掉期操作的潜在可能7

图表目录

图1：外资持有人民币债券规模（亿元）3

图2：中美1年期国债收益率走势（%）4

图3：中美10年期国债收益率走势（%）4

图4：人民币即期汇率和远期汇率（1年）及掉期点（人民币/美元）5

图5：以一年期同业存单计算的超额收益（%；BP）6

图6：外资机构购入一年期国债超额收益和持仓变化（BP；亿元）6

图7：外资机构购入一年期同业存单超额收益和持仓变化（BP；亿元）7

图8：人民币即期汇率和中间价逐渐收敛（人民币/美元）8

图9：美债收益率在降息落地前已有明显下行趋势（%）9

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1.文章前述

202383.2

自年月以来，外资持有我国境内人民币债券资产规模一路走高，从万亿元增

202464.4

加至年月约万亿元；且配置速度较境内主体明显加快，体现为外资持仓占整体债

券市场规模的比例上升。

图1：外资持有人民币债券规模（亿元）

资料来源：Wind，山西证券研究所

这与我国债券市场收益率下行趋势相悖。从2022年开始，中美货币政策进入背离周期，

中美利率倒挂。从收益率角度理解，投资者不应当放弃较高收益的美元资产转向较低收益的人

民币资产；同时，利率倒挂对人民币即期汇率造成一定压力，人民币资产本身面临贬值风险，

人民币债券的吸引力理应有限。那么外资机构增持人民币债券的逻辑何在？

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图2：中美1年期国债收益率走势（%）图3：中美10年期国债收益率走势（%）

资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所

2.外资机构增持人民币债券的逻辑

根据传统的抛补利率平价理论，远期汇率与当期利差存在一定关系。在理想的情况下，投

资者无论是在本国市场上购买债券，亦或是将本币兑换为外币投资外币市场，并签订远期合约

锁定远期汇率换回本币，二者的收益应当相同。假设当期汇率为，远期汇率为，本国债券

收益率为，外国债券收益率为，根据上述无套利思想，我们有：

∗

1+=∗(1+)

作简单变形，我们可以得到：

∗