山金国际黄金新贵，整装待发.docxVIP

目 录

公司概况：国内领先的黄金生产商之一 7

二十年磨一剑，锚定黄金业务主营 7

持续受益金价上行，三季度业绩再创新高 10

业务布局：黄金有色，并为双翼 12

黄金：矿金业务稳中有增，海外扩展征程启航 12

黑龙江黑河洛克：国内稀缺的高品位贵金属矿山 13

吉林板庙子：矿区经营稳健，勘探工作成效显著 15

青海大柴旦：生产勘探齐头并进，未来增量空间广阔 17

云南芒市华盛：复工复产稳步推进 22

纳米比亚TwinHills：海外业务扩展的首次尝试 23

铅锌银：选厂升级，探转采工作完成，未来增量可期 23

金属贸易：公司营收的重要贡献 26

竞争优势：低量成本+优质资源，山金入主加速成长 27

国资进入，公司发展进入新阶段 27

清晰战略目标展现公司发展雄心 30

资源禀赋优异，成本控制能力行业领先 31

金价判断：长牛未央 34

避险情绪叠加大选日临近，助推金价十月冲高 36

中期走势：二次通胀预期叠加流动性边际宽松支撑中期金价抬升 39

再通胀为“特朗普2.0”交易主线，中期持续利好金价 39

年内金价下方有支撑，降息预期下金价中期趋势上行 42

长期走势：美国赤字率高位+央行购金抬升长线金价中枢 44

美国国家赤字率长期高位抬高了黄金的价格中枢 46

央行集中性购金坚定金价长线上行预期 47

盈利预测与投资建议 51

盈利预测 51

估值分析 52

风险提示 52

图表目录

图1 山金国际现有国内主力矿山分布图 7

图2 山金国际公司发展历程 8

图3 山金国际股权结构 9

图4 2023年公司营收结构经历大幅调整（万元） 11

图5 2019年-2023年两大主营业务毛利率对比 11

图6 两大业务营收所占比例变化情况 11

图7 盈利能力持续提升（万元） 11

图8 公司营收结构拆分 12

图9 黄金业务在公司的毛利结构中占据绝对主体 12

图10 公司黄金产品产销量波动情况（吨） 12

图11 矿产金销售单价持续上涨（元/克） 12

图12 近四年公司各矿山矿产金产量（吨） 13

图13 三大黄金矿山业务净利贡献占比（吨） 13

图14 银泰黑河洛克矿业公司股权穿透图 14

图15 矿区净利润增速放缓（万元） 14

图16 过去数年，黑河银泰净利率领先公司其他在产主力矿山 14

图17 2023年黑河矿区矿产金产量出现一定下滑（吨） 14

图18 2019年起，黑河矿区矿产金入选品味逐步下滑（g/吨） 15

图19 2022年，矿区面临较为严重的资源接续性问题（万吨） 15

图20 板庙子金矿地理位置 16

图21 吉林板庙子矿业公司股权结构 16

图22 板庙子矿区矿产金产量较为稳定（吨） 16

图23 板庙子矿区营收及净利润波动情况（万元） 16

图24 板庙子矿区保有资源量相对稳定（万吨） 17

图25 2022年起，矿区矿产金入选品味有所下滑（g/吨） 17

图26 青海大柴旦矿区露天采金生产工艺 17

图27 青海大柴旦矿业公司股权结构 17

图28 大柴旦矿区选矿规模常年保持高位（万吨） 18

图29 2023年矿区矿产金产量大幅上涨（吨） 18

图30 2023年矿区业绩再创新高（万元） 18

图31 矿区净利率稳定增长 18

图32 在产三大黄金矿山勘探投资对比（万元） 19

图33 大柴旦矿区矿产金入选品味稳定上升（克/吨） 19

图34 大柴旦矿区资源保有量持续提升（万吨） 19

图35 公司现有五大矿区黄金资源保有量占比情况 19

图36 大柴旦矿区现有探矿权、采矿权分布图 21

图37 青龙沟金矿区原有四大矿段以及扩建矿段分布 21

图38 细晶沟项目地理位置与交通图 22

图39 细晶沟矿山生产计划（万吨） 22

图40 内蒙古玉龙矿业股权结构 24

图41 玉龙矿区铅锌矿产品生产工艺流程 24

图42 玉龙矿区矿石处理量持续提升（万吨） 25

图43 铅锌精矿产量有所下滑（吨） 25

图44 铅锌精矿产量有所下滑（吨） 25

图45 上半年矿产银产量低于2023年同期水平（吨） 25

图46 2024年上半年矿区营收规模持平（万元） 25

图47 上半年矿区净利润规模收窄（万元） 25

图48 金属贸易板块细分项营收规模（万元） 26

图49 公司现有两大业务毛利率对比 26

图50 2021年后，金属贸易板块营收规模逐年缩减（万元） 27

图51 金属贸易板块毛利规模同步缩减（万元） 27

图52 2023年国内主要金企黄金资源保有量（吨） 28