煤炭行业2025年高股息高弹性，煤炭或开启新一轮周期.pdf

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投资策略报告|煤炭开采

目录索引

一、2024年回顾：行业景气回落，需求维持韧性增长7

（一）煤价：24年国内外煤价中枢总体下行，动力煤价相对稳健7

（二）供需：24年电力化工需求平稳增长，国内产量增幅不大，进口量维持高位.11

（三）股价：21-23年连续跑赢，24年弹性阶段明显跑输14

（四）估值：23-24年煤炭板块估值提升，但仍处于各行业低位水平17

二、景气周期：二十年经历4轮周期，25年或为新周期起点19

（一）煤炭价格：目前处于新周期震荡筑底阶段，国际煤价较国内煤价所处的历史

分位水平更高20

（二）宏观指标：M2同比增速、制造业PMI等数据7月以来先后企稳回升，有望

带动煤价预期改善21

（三）煤炭供需：国内需求主导煤价趋势，过去两年海外因素、国内产量影响提升

23

三、盈利周期：行业盈利、现金流好于前2轮周期，成本中枢上移，资本开支周期回落26

（一）历史盈利分析：煤炭行业盈利与煤价周期一致，24年前三季度盈利仍高于

10-20年的年度盈利水平26

（二）历史成本分析：过去20余年，行业成本也有弱周期变化，但成本中枢在逐步

上移27

（三）其他重要指标：负债率周期波动弱化，资本开支增速周期回落，经营性现金

流处于历史高位水平28

四、2025年煤价支撑：国内电力需求稳增长+海外紧平衡+国内供给弹性减弱31

（一）需求判断：用电量有望维持5%左右增长，火电、化工耗煤需求稳步增长...31

（二）产量判断：预计25年-27年国内产量增长维持低位，中长期供给弹性低35

（三）海外判断：三大能源机构上修中长期全球煤炭消费预测值，进口量