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璞泰来研究报告

1.负极：负极龙头剑指高端，降本增效“三步走”

1.1人造石墨负极龙头，客户结构优质

公司负极材料具备高性能、优品质、差异化的特点，已于人造石墨高端市场稳居行业龙头地位。璞泰来?18-21年市占率分别为14.4%、16.3%、17.7%、15%，和杉杉并列，市占率仅次于天然石墨龙头贝特瑞。

公司核心管理层分工明确，由行业顶尖专家带领各团队运作。梁丰董事长作为投资管理专家，专注于公司的战略规划与布局，对提升集团决策与治理结构、团队建设与协作、激励机制、资本及财务实力等进行有效指导。陈卫总经理作为ATL创始人之一，在锂离子电池、相关材料及自动化工艺领域拥有丰富的经验与行业资源，为公司与下游客户的深度合作提供纽带。冯苏宁则为负极领域泰斗，曾在中国负极技术发源地鞍山热能研究院担任工程师，并担任杉杉负极总经理，其在任时间段内杉杉稳居中国负极行业第一。

印发的新能源汽车产业发展规划（2021－2035年）中明确指出2025年中国新能源汽车渗透率达到20%的目标，我们据此预测2025年新能源汽车销量1900万辆。我们对未来五年中国新能源汽车、消费、储能、电动工具、两轮车领域对负极材料及其中人造石墨的需求进行了测算，得到2021-2025年人造石墨需求分别为43/75/100/123/141万吨，年均复合增长率34.57%。

目前，人造石墨负极材料由于在长循环、高倍率、低温性能上的优势占据市场主流地位。2020年中国负极材料出货量为37万吨，其中，人造石墨出货量30.1万吨，占比为81.35%。天然石墨负极材料仍占据市场一定份额，硅基等新兴负极材料出现小规模市场应用。受益于新能源汽车、消费电子及储能电池需求带来的锂离子电池产量增长，作为锂离子电池主要负极材料的人造石墨负极材料将保持较高增长速度，是负极材料行业未来主要增长点。

人造石墨和天然石墨相比，制造工艺更为繁琐，技术壁垒较高，因此天然石墨厂家进入人造石墨领域并没有太大优势。对于天然石墨来说，核心环节主要是球形化处理和表面修饰改性处理，而人造石墨核心环节包括粉碎分级、造粒、石墨化、涂覆改性等，关键制作工艺不同，天然石墨厂家难以将原有经验直接迁移到人造石墨中。

目前公司前五大客户分别是LG、CATL、三星、ATL、中航，占公司负极总份额的七成，主要提供高端产品。除此之外，与宁德时代、欣旺达、珠海冠宇、比亚迪、亿纬锂能等主流电池制造厂商保持长期良好的合作关系，积累了良好的客户认可度与品牌声誉。22年公司在SKI、宁德等龙头客户的占比都将会有较为明显的提升。随着公司负极材料扩建产能的持续投放，公司将在保障消费电池客户和中高端动力电池客户产品需求的基础上，继续加快海外中高端新客户的产品认证，全面覆盖负极市场，进一步提高市占率。

1.2定位高端，快充、高寿命促使中高端负极需求提升

随着溧阳研究院的建成和投入使用，公司大量引进专业人才，研发软硬件实力强劲。多年来公司主流产品均应用在高容量、高压实密度、低膨胀和长循环的高端电池。璞泰来人造石墨产品首次容量可达352-360mAh/g,首周效率92-96%，压实密度最高可达2.25g/cm3，适用于消费、动力、储能领域，产品各项指标性能明显优于其他企业产品。

四大材料里面负极产品差异性最大，高低端分化明显，价格悬殊，璞泰来负极产品单价始终保持在行业之首。17-20年，璞泰来负极产品单价分别为6.2万元/吨、6.8万元/吨、6.7万元/吨、5.8万元/吨，明显超过其他负极厂商价格，占领高端市场。同时，高端产品带来了高盈利，17-20年，璞泰来负极产品单吨毛利分别为2.4万元/吨、2.3万元/吨、1.8万元/吨、1.8万元/吨，领先竞争对手。

快充、高寿命促使中高端负极需求提升。欧洲车企普遍要求快充、高温性能、克容量及循环寿命高，对负极要求较高。能量密度+快充的考虑导致海外高端负极及手机电池负极基本采用针状焦，且改性工序复杂，对技术know-how要求高，因此璞泰来未来潜在市场有望进一步扩大。

1.3降本路线一：一体化布局

公司的负极发展路径可以分为三个阶段：2012~2014年，为成立初期，此时专心研发技术，扩展品牌知名度；2015年~2017年，为市占率上升期，通过高质量产品慢慢挤占进入国内乃至全球负极厂商前列；2017年至今，为一体化布局时期，公司先后参股、成立溧阳紫宸、山东兴丰、内蒙古紫宸、振兴炭材、四川紫宸，从上游原材料，到核心工艺石墨化均有所布局。

公司负极材料业务已经形成从原料针状焦的供应、负极材料前工序造粒、中间环节石墨化加工、碳化包覆到负极材料产成品的一体化负极材料产业链布局，维持了公司负极材料品质一贯的优异特性，同时加强了对成本及供应的把控力度，有利于公司向客户提供具备更高性价比的产品。

根据公司扩产公告，负极材料尤其是石墨