策略深度报告：2025年海外策略展望，没有逆转(大类资产篇).docx

东吴证券研究所

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内容目录

TOC\o1-3\h\z\u股市 8

美股：预计全年呈现“V”字走势 8

欧股：欧洲股市回报整体较弱，但或许德国能够“脱颖而出” 14

日股：仍具有投资价值 17

印股：整体保持谨慎 22

港股：政策预期+估值低位，香港市场将迎来修复 24

2.债券 27

美债：易上难下，全年呈“V字走势” 27

日债：上行警告 28

3.商品 30

原油：供给过剩下，油价延续低位震荡 30

黄金：增速放缓，但仍具有较高吸引力 33

基本金属：价格温和修复，有色大于黑色 36

4.汇率 38

美元：2025年美元保持相对强势 38

其余货币：强美元下各国汇率承压，但影响程度和节奏分化 40

欧元：经济疲弱叠加大幅降息下，贬值程度可能最大 40

人民币：上半年预计小幅升值，下半年承压 42

日元：货币政策正常化下，有一定升值空间 43

风险提示 44

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图表目录

图1：2024年资产涨跌幅一览 8

图2：经济及政策的不确定性短期内对美股形成扰动 9

图3：实际单位时间收入是美股走势的领先指标 9

图4：市场对于美股明年下半年的盈利预测情绪乐观 10

图5：AI目前仍是全球最拥挤的交易 10

图6：科技行业上涨，盈利、估值贡献基本各半 10

图7：降息，医药等成长股以及地产金融为代表的周期板块涨幅往往更优 11

图8：降息前后医药等成长股以及金融为代表的周期板块表现往往更优 11

图9：虽然生物科技的仓位开始回升，但相较于信息科技，其拥挤度依然较低 12

图10：材料行业目前很便宜 12

图11：分析师及市场预期，对材料行业未来走势乐观 12

图12：分阶段，上一任特朗普任期内，市场交易情绪高涨时资产表现 13

图13：近期，大部分特朗普相关概念交易回调 14

图14：今年以来，欧洲股市表现逊色于美国 14

图15：欧洲和美国的政策不确定性出现了较大鸿沟 15

图16：买德国是买海外营收，而非本国经济 16

图17：DAX指数中，德国本土公司比例较低，仅有18%，但是跨国公司比例较高 16

图18：德国的政府债务水平较低，这提供了更大的政策想象空间 16

图19：日本通胀温和复苏 17

图20：日本未来一年通胀预期稳定在2%以上 17

图21：日本国外入境旅游人数回到疫情前水平 18

图22：入境旅游带动消费服务业改善 18

图23：日本企业改革细则 18

图24：日本上市公司披露资金成本和股价管理的数量实现进一步上涨 19

图25：日本最具有盈利能力的150家上市公司的指数表现良好 19

图26：日本上市公司分红、回购规模不断上涨 20

图27：市场提高2025年日股盈利预测 20

图28：估值提升，日股存在进一步上涨空间 20

图29：资金流入日本市场的情况 21

图30：NISA账户数量逐步增长 21

图31：NISA账户购买额不断上涨 21

图32：日本通胀温和复苏 22

图33：日本未来一年通胀预期稳定在2%以上 22

图34：2024年，印度股市相对新兴市场获得超额收益 22

图35：2024年，资金买入印度的力度明显强于往年 23

图36：2024年，是资金近20年来买入印度最多的一年 23

图37：2024年印度经济增长增速不断下滑 23

图38：印度制造业等第二产业面临下滑风险 23

图39：印度股市目前偏贵 24

图40：港股估值较低 25

图41：一线城市地产成交面积已快速回升 25

图42：9月以来消费端有所修复 25

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东吴证券研究所图43：增量财政政策进一步拉动内需 26

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图44：美联储降息有助于收窄美中利差，减缓人民币贬值压力 26

图45：预计明年上半年经济偏缓 27

图46：财长贝森特“3-3-3”战略，倾向于收紧财政 27

图47：美国更长期的通胀预期抬头 28

图48：美国财政赤字难以立马被约束，财政政策偏扩张 28

图49：日本春斗薪资保持高增长 29

图50：2024年三季度，日本经济增速放缓 29

图51：IEA对2025年原油供需预测 30

图52：EIA对2025年原油供需预测 30

图53：全球制造业PMI逐步上行 31

图54：2025年原油新增需求主要由非经合组织贡献 31

图55：中国、印度、美国等