【华金证券-2024研报】再看超长信用债.pdfVIP

2024年12月25日固定收益类●证券研究报告

再看超长信用债专题报告

投资要点

分析师牛逸

超长信用债（考虑行权期限5Y以上中票、公司债、企业债、PPN，不包含永续、SAC执业证书编号：S0910523040001

次级），在上半年一二级火热行情后，8月市场回调后热度有所降温，发行金额和niuyi@

占比均从高位回落到平均水平。然而随着11月至今的超预期行情，低利率环境加

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速到来，票息保护进一步弱化，久期策略成为超额收益的主要来源。另一方面，以

现代医疗净化系统综合服务商-华医转债

时间换空间是债务化解的必然选择，今年普信债和超长债加权发行期限同步大幅抬

（123251.SZ）申购分析2024.12.23

升，信用债期限中枢抬升预计将成为长期趋势，超长信用债未来或许不再是小众概

12.9政治局会议点评2024.12.9

念品种，而是和普通信用债此消彼长的替代品种。

股债兼修，稳健低波-华商基金胡中原先生

尽管长期趋势如此，但超长信用债仍然蕴含了与当前市场的一些中短期矛盾：一则投资分析报告2024.12.4

无论2028年的隐债化解时间点还是之前的35号文、134号文的时间，均与超长信2024年11月信用债市场跟踪2024.12.1

用债期限在信用逻辑上存在差异；二则今年以来市场机构行为主导愈发强化，超长

国内小分子药物研发、生产领域前后端一体

信用债交易属性又弱于其他品种，估值变动的时滞影响了交易节奏的判断和操作。

化企业-皓元转债（118051.SH）申购分析

与3月相比，本轮债市的行情整体在价上的表现强于量之上，背后是配置和交易主2024.11.27

导的区别，9月份以来资金分层再次转向明显，上半年禁止手工补息带来的非银资

金配置需求减弱。与此同时，尽管货币政策定调适度宽松，但仅以资金面情况来看，

今年全年流动性宽裕，资金利率围绕政策利率波动范围收敛，在信贷需求提升前进

一步大幅宽松的必要性尚不显著。

当前利差整体保护接近今年4月水平，即行情启动初期，利差保护水平尚可。另一

方面，站在当前时点，3Y以内城投债可以主要考虑流动性溢价，但拉长期限则信

用风险仍需纳入考量。对于超长债主体选择，我们仍维持前期推荐，重点关注优质

央国企和省级产业平台，尤其是后者中交投类企业，受益于较为健康的资产负债表

和收费高速的稳定现金流，在低利率环境下更为匹配。对于城投超长债是否下沉，

我们建议维持谨慎，需要市场情绪和监管政策的进一步确认。

总结而言，我们认为今年以来超长债的热度整体提升，不仅仅在于向久期要收益，

而是供需不匹配叠加发行期限整体拉长的大趋势，但对于是否能重演上半年的行

情，则取决于配置和交易力量的转换。票息保护上当前超长债相较普信债并无明显

优势，以长期视角锁定收益参与问题不大，但在考虑流动性和市场回调风险的情况

下，超长债前期的弱点尚待改善。

风险提示：

1、宏观经济、城投监管政策变化超预期；

2、城投定义缺乏统一标准可能