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固定收益/固收专题

证此轮化债：背景、历程及影响

券——固收专题

研

究

报◼核心观点

日期：yxzqdatemark

告1.地方政府债务化解背景2024年12月14日

分税制财政体制改革推动了地方政府债务的扩张。在分税制改革与地分析师：郑嘉伟

固方政府无法独立举债的背景下，地方政府通过平台公司发挥投融资职E-mail：zhengjiawei@

定能的需要也就应运而生。2008年后地方债务快速增长。SAC编号：S1760523080003

收2.历年化债进程联系人：陈嘉晖

益E-mail：chenjiahui@

1）“开正门、堵偏门”开启大规模地方债务置换。2015年至2018年，

SAC编号：S1760124030014

全国各地政府共发行了12.2万亿元置换债。期间利率债下行，信用债

利差波动显著。2）遏制隐债增量，化解地方债务风险。2017年7月

相关报告：

开启了新一轮化债任务。2019年开启隐性债务化解试点，6个省份试

《债券收益率有望突破前低》

点共发行1429亿元置换债券。期间债市有所走强，国债和城投债收益

——2024年12月05日

率均震荡下行，城投债信用利差出现收窄。3）化债试点扩容升级，特

《市场信心提振，需求回暖》

殊再融资债成为重要工具。20年末隐债化解试点扩容至26个区域。

——2024年12月05日

此后上海市、广东省等地区率先开展全域无隐性债务试点工作。期间

《降准预期升温》

国债和城投债收益率均震荡下行，城投债信用利差在出现收窄。4）“制

——2024年11月28日

定实施一揽子化债方案”，开启新一轮隐债置换工作。特殊再融资债发

行规模增加。截至24年10月底，全国共发行特殊再融资债券1.72万

亿元。期间城投债存量减少、利差收窄。

3.化债推动城投债收益率下行

固

收回顾2023年城投债市场，我们认为化债政策等因素可能是城投债收

专益率下行、信用利差收窄的主要影响因素，具体呈现为三个阶段：第

题一阶段（23年1至4月）：化债预期初现、城投债需求放量、供给偏

紧，推动城投债收益率与利差压缩。第二阶段（23年5至6月）：基

本面和负面舆情引发利差波动。第三阶段（23年7至12月）：化债政

策引发需求行情。