中央经济工作会议解读：核心思路是温和刺激，不是大干快上.pdfVIP

一、核心思路是温和刺激，不是大干快上

第一，会议对经济问题的定性有了新变化，注意到了居民就业收入的压力。会议指出，我国经济运行仍面临不少

困难和挑战，并概括为四大问题——国内需求不足，部分企业生产经营困难，群众就业增收面临压力，风险隐患

仍然较多。与去年相比，删去了“社会预期偏弱”，增加了“群众就业增收面临压力”。这一变化表明，就业和

收入的压力已经得到高层充分重视。截至今年三季度，居民人均可支配收入累计同比5.2%，年内已累计下降1.1

个百分点（图1）。截至10月份，青年人失业率仍高达17.1%，远高于总体失业率（图2）。针对这一问题，会

议有针对性地提出了保持就业稳定、促进重点群体就业、促进居民收入增长和经济增长同步等对策。

图1：居民收入增速持续下降

资料来源:iFind，信达证券研发中心

图2：青年人失业率仍高

资料来源:iFind，信达证券研发中心

第二，明年经济工作的核心思路是温和刺激，不是大干快上。会议对明年经济工作提出的总目标是——保持经济

稳定增长，保持就业、物价总体稳定，保持国际收支基本平衡，促进居民收入增长和经济增长同步。可以看到，

这里的关键词是“稳”。通稿全文28次提到“稳”，诸如稳住楼市股市，稳定预期，稳外贸、稳外资，等等。

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这些表述都体现出，明年经济工作的核心思路是温和刺激，推动经济温和复苏，而不是强刺激大干快上。对政策

刺激抱有太高预期的投资者，可能会觉得不及预期。实际上，这个思路和之前新华社的吹风是一致的——速度再

快一点，非不能也，而不为也。

第三，具体政策措施安排上，也体现了温和刺激的特征。一方面，财政政策和货币政策基调的表述，完全延续了

12.9中央政治局会议的提法，即实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，未有新的重磅表述出来。另

一方面，12.9中央政治局提到的“超常规逆周期调节”，罕见地没有在本次会议通稿中出现，可能是出于中央不

希望“超常规”表述引起不必要的猜想。这样的政策措施安排恰好对应于“稳”的目标，至此，基本上已经否认

了强刺激的可能性，确立了温和刺激的总体方案。

第四，后续财政政策落地可能基本在预期内，难超预期。会议讲到了更加积极的财政政策的五个要点：1）提高

财政赤字率，2）加大财政支出强度，3）增加发行超长期特别国债，4）增加地方政府专项债券发行使用，5）优

化财政支出结构。与往年相比，主要的变化在于提高财政赤字率和增加发行超长期特别国债。我们预计赤字率目

标可能从3%提高到4%，超长期特别国债规模可能从1万亿提高到1.5-2万亿。但由于此前财政部部长蓝佛安已

公开表示，中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间，市场对此已经有较为充分的预期，实际落地可能很难

超出市场预期了。

图3：预计2025年狭义赤字率提高到4%左右

%狭义赤字率广义赤字率

98.1-8.5

8

7

66.8

5

4.0

4

3

3.1

2

1

0

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图4：预计2025年特别国债增加到1.5-2万亿元

万亿元一般国债规模

12特别国债规模

地方专项债规模

10

4.2

8

3.9