【天风证券-2025研报】西部水泥（02233）：更新：埃塞复价+产能持续爬坡，25年海外盈利弹性有望兑现.pdfVIP

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西部水泥（02233）证券研究报告

2025年01月02日

投资评级

西部水泥更新：埃塞复价+产能持续爬坡，25年海外盈利弹性有望兑现6个月评级买入（维持评级）

国内外水泥价格存提涨预期

作者

价格及盈利方面，此前市场主要担心埃塞俄比尔贬值后对盈利的影响，11鲍荣富分析师

月初埃塞俄比亚贸易和区域一体化部长宣布停止此前的水泥贸易安排，允SAC执业证书编号：S1110520120003

许水泥厂自主选择分销商和零售商，受此次事件驱动，公司埃塞水泥销售baorongfu@

价格预期提涨。但与市场销售价仍存在差距，未来水泥价格仍有提涨预期，王涛分析师

汇率波动对利润的影响基本消除。我们认为莫桑比克、刚果地区价格仍保SAC执业证书编号：S1110521010001

wangtaoa@

持高位，吨售价维持在90美元/150+美元/吨，乌兹别克斯坦在50美元/吨，林晓龙分析师

盈利基本稳定。国内来看，下半年随着陕西地区提价，预计公司吨售价恢SAC执业证书编号：S1110523050002

复至大约300元/吨，全年在250元/吨，国内水泥25年价格存在继续提升linxiaolong@

预期。

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产能方面，公司埃塞俄比亚莱米万吨线8月16日点火，经检验合格后开始齐升，产能释放有望持续带来高业绩弹

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埃塞二期等项目，其中乌干达、莫桑比克二期计划25年投产。

25年海外盈利弹性有兑现

当前非洲地区的人均水泥消费量不足0.3吨，相当于我国30年之前水平，

中长期来看增长空间仍然较大，而目前在非洲地区有新建项目的国内头部

企业仅有西部水泥和华新水泥，但目前华新以收购方式为主，且从区域来

看与西部水泥重合度较低，预计供给格局不会有较大冲击，24年以来华新

收购动作的加快也印证其对非洲市场前景的看好。我们预计西部水泥

24/25/26年归母净利润分别为10.9/19.5/27.9亿元，对应PE分别为

6.2/3.5/2.4倍，当前PB仅0.64倍，作为对标，我们参考华新水泥近期收

购的非洲尼日利亚公司作价高达2.2倍PB，当前西部水泥市值预计有较大

的提升空间。

风险提示：非洲水泥市场竞争加剧、国际化经营存在风险、国内基建、地

产需求回落超预期、文中测算具有一定主观性等。

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