2025年石化行业市场前景及投资研究报告：炼化周期筑底，景气复苏可期.pdfVIP

炼化周期筑底，景气复苏可期

[Table_Industry]

——2025年石化行业年度策略报告

[Table_ReportTime]

2024年12月31日

[Table_Title]

证券研究报告炼化周期筑底，景气复苏可期

行业研究[Table_ReportDate]2024年12月31日

[Table_ReportType]本期内容提要:

行业投资策略

[Table_Summary]

[Table_Summary]

➢炼化供给扩能与需求走弱，叠加成本端高位运行，导致本轮炼化周期

[Table_StockAndRank]

石油石化行业景气下行。从供需角度来看，本轮炼化下行周期主要从“十三五”末期

投资评级看好至今，“十三五”期间炼化行业盈利走强，民营炼化崛起，供给侧资本

开支增加，进入“十四五”后国内炼能增速相对放缓，2021年由于疫

上次评级看好情受控和复工复产推进，供需格局阶段性改善；但2022年需求端受疫

情扰动明显，同时地产、居民消费均走弱，供需格局边际趋宽；2023

[Table_Author]

年国内疫情防控措施优化后，石化产品需求明显提升，供需格局有所

改善，但增量主要来自成品油，化工品受地产投资偏弱影响，需求端提

升有限。本轮炼能持续扩张加剧了成品油过剩，化工原料大幅扩能引

发石化化工品供需矛盾。从成本角度看，我们以聚烯烃为代表，复盘

历史聚烯烃盈利和油价的变化关系，当油价在60美元以下运行时，油

价变化与聚烯烃盈利变化正相关，而油价在60美元以上时，成本端或

对化工品盈利带来明显挤压。相较于化工品，成品油对中高油价的承

受能力更好，在80美元/桶中枢油价下，炼油盈利表现相对较好。总体

来看，近年来由于成本端中枢处于中高位运行，叠加供需表现偏弱，加

剧了炼化盈利压缩，导致本轮炼化周期下行。

➢炼油盈利主要受边际供需变化影响，未来行业或进入景气改善阶段。

我们复盘了亚太地区和国内炼厂的盈利规律，主要影响因素来自炼化

产品的边际供需差，在边际供需趋紧时，行业盈利或将上行，反之则下

行。展望未来炼能供需格局演变，从供给端看，我们认为未来或将仍处

于落后炼能出清与增量炼能上马的并行阶段，行业产能结构或进一步

优化，龙头市占率有望持续提升；我们对落后炼能淘汰节奏分情景假

设，在