经济政策不确定性、管理者动机与企业投资同群效应研究—基于沪深A股上市公司的经验数据.pdf

摘要

中国改革开放四十年以来，各类资金和资源的大规模投入，推动了经济持续高速

增长。与此同时，在行政干预、投资冲动等多重因素的影响下，中国经济发展也出现

了产能过剩、重复投资、行业投资分布不均等诸多新的问题。根据《中国统计年鉴》

数据显示，2007年1月至2017年12月间我国制造业和房地产业投资额占全社会固

定资产总投资额比重最大，分别为32.16%与24.31%，二者之和已经超过50%；而农

林牧渔业投资占比仅为3.2%。由此可见，大量投资集中于少数行业的现象十分显著。

近年来诸多行业纷纷暴露出产能过剩问题，其中钢铁、煤炭、水泥和电解铝等行业利

润下滑最为严重，这在一定程度上反映了“高投资、高趋同”的经济后果。因此，由

投资聚集引起的产能过剩已成为经济新常态下亟待解决的顽疾之一。2016年中央经

济工作会议提出“去产能”是五大经济任务中的重中之重；2017年12月，中央经济

工作会议再次强调，要把推动化解过剩产能作为供给侧结构性改革的重要发力点。

宏观层面的产能过剩源于企业层面的累加，换言之，企业盲目跟风投资所导致的

投资过度趋同可能是造成宏观经济产能过剩的重要原因。当某一行业过度投资长期积

累时，便会引发产业结构性失衡等问题。鉴于此，从微观企业投资群聚现象入手，探

寻产业结构转型和调整的新思路，已是当前刻不容缓的问题。

企业是市场的基本组成部分，在一国经济运行的过程中发挥着重要的作用。企业

的日常经营活动内嵌于特定的社会与经济环境，其行为不可避免地受到社会因素的影

响，尤其是对于高风险的投资决策而言，参考与学习行业层面的信息是降低不确定性

的便捷途径，而同行业企业投资决策的互动性影响更是造成企业投资趋同的关键因素。

企业投资的同群效应（peereffect）就描述了这样一种现象：企业在决策的过程中会效

仿一定可比范围内其他企业的相关决策。同群效应实质上反映了决策者过于依赖公共

信息而忽略私有信息的行为。

企业是由众多个体组成的集合，其行为在一定程度上反映了管理者个体特征或个

人意志。管理者作为企业经营决策的关键主体，可能会出于自利性动机，忽视了企业

特有的价值判断而跟随和模仿同群企业的行为，这将不可避免的造成投资决策偏离最

优投资目标。从经济后果来看，投资过度趋同会降低企业经营效率、阻碍企业未来发

展，有损于股东利益最大化的企业经营目标，这种企业投资层面的同群效应在一定程

度上反映了管理者与投资者之间的代理问题。对整个社会来说，有限资源的过度集中

将导致市场资源无效配置，某一行业投资过热加剧了行业衰退的速度，同时也加深了

产能过剩问题，最终干扰宏观经济的正常运行。因此，深入研究企业投资决策过程中

同群效应的具体特征、内在产生机制，以及可能造成的经济后果，有助于打开企业投

资决策过程的黑箱。

在以市场为主要资源配置方式的社会主义市场经济体制中，政府对市场的适当干

预不可或缺。虽然政府能够通过执行各项经济政策弥补市场配置资源不足的缺陷，但

经济政策频繁变动的过程中不可避免的隐含了各种无法预知的成分，这将增加企业的

经营风险。当前，我国经济下行压力不断增加，调控政策频频出台，政策调整伴随的

不可预测性、不透明性和模糊性使得企业经营环境中信息获取成本和信息不对称程度

齐升，投资决策需要承担更大的风险，这将进一步加剧企业模仿同群企业投资决策的

行为。因此，结合中国经济政策不确定性的现实背景，充分研究企业外部宏观因素对

投资同群效应的影响具有现实意义。

基于以上背景，本文以中国A股上市公司2007年—2017年数据作为样本进行研

究，围绕中国经济政策不确定性环境下的企业投资同群效应展开研究，并从管理者动

机视角深入探析投资同群效应产生的原因，提出研究结论、政策建议和未来展望。本

文从行业层面界定同群企业，本文共包括以下几部分的内容：导论部分、文献综述部

分、理论基础部分、实证研究部分（共四个章节）和结论部分。第一，在本文的导论

部分，阐明了本文选取经济政策不确定性、管理者动机与企业投资同群效应作为研究

对象的现实和理论背景，并梳理研究对象之间的逻辑关系。提炼和总结本文的研究意

义，概述本文的研究内容、思路及所使用的方法，说明本文的创新和不足之处。第二，

在文献综述部分，分别从经济政策不确定性与企业行为、管理者与企业行为、企业同

群效应相关研究三个方面的文献进行了梳理和总结，并对现有文献进行述评，探讨现

有研究可