宏观动态跟踪报告：人民币汇率开年之变.docx

正文目录

TOC\o1-2\h\z\u一、 开年人民币汇率走贬 3

原因一：上年末稳汇率压力有所释放 3

原因二：美元指数行至历史高位 4

原因三：美中利差再创历史新高 5

二、 美元进一步走强需有新催化 6

1、美元指数高歌猛进 6

2、上行动能趋于衰减 7

三、 “稳汇率”仍是货币政策重心 8

图表目录

图表1 人民币再度“两价分离”，以时间换空间 3

图表2 1月6日人民币即期汇率与中间价偏离达到2% 3

图表9 美元指数先后在特朗普当选和美联储会议后走高 6

图表10 市场对美国中长期利率上行的担忧加剧 6

图表11 欧元汇率与10年德美利差走势基本吻合 7

图表12 2024年12月，日元贬值幅度大于其他主要货币 7

图表13 联储议息会后，市场立即调整2025年利率预期 8

图表14 美元指数涨势超过2年美债利率 8

图表15 美国和欧日的经济增速差距预计缩窄 8

图表16 美国花旗经济意外指数高位回落 8

图表18 2024年10月以来中美利率走势分化 10

图表19 相比于企业投资回报率，当前贷款利率不够低 10

2025年人民币汇率以贬值开年，既是去年年末贬值压力的一定释放，也是中美利差持续扩大、美元高歌猛进的结果。当前，央行“稳汇率”的意愿较强，美元指数进一步上行空间相对有限，随着稳增长一揽子政策的落地、加力，人民币汇率具有保持稳定的基础。倘若特朗普回归后在关税问题上留有余地，宏观政策能够“以我为主”增强企业和居民部门信心，对人民币汇率的走向不必过于悲观。

一、开年人民币汇率走贬

原因一：上年末稳汇率压力有所释放

2025年1月3日之前，美元兑人民币即期汇率连续十个交易日收于7.299，即期汇率与中间价之间的偏离度稳定在1.5%，

并未用足2%的涨跌幅限制，这是当时政策稳汇率意愿更强的体现（严守7.3关键点位）。1月3日下午，美元兑人民币即期汇率突现调整，3日和6日两天贬值约300点，6日收于7.33，并用足了相比中间价2%的跌幅空间。

图表1 人民币再度“两价分离”，以时间换空间 图表2 1月6日人民币即期汇率与中间价偏离达到2%

7.4

7.3

7.2

7.1

7.0

6.9

6.8

6.7

中国:中间价:美元兑人民币

即期汇率:美元兑人民币

23/123/423/723/1024/124/424/724/1025/1

% 即期汇率比中间价偏离

2.0

1.5

1.0

0.5

0.0

(0.5)

(1.0)

23/123/423/723/1024/124/424/724/1025/1

资料来源:， 资料来源:wind，

人民币汇率在年末、年初一个月左右存在一定季节性效应。2015年汇改以来，美元兑人民币汇率在大多数年份的首月和末月都是下降的（或主要与海外圣诞季强化中国贸易顺差、中国春节前外贸企业财务结算和发放奖金有关），特例是2016年和2024年的年初和年尾均呈现较大贬值压力。2025开年可能又是个特例，与去年末人民币对美元贬值压力释放不足有关。

图表3 美元兑人民币汇率在年初和年尾一个月左右通常倾向于升值

上期末定基，% 即期汇率:美元兑人民币

2016 2017 2018 2019 2020

2021 2022 2023 2024 2025

20

15

10

5

0

(5)

(10)

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

资料来源:，

原因二：美元指数行至历史高位

特朗普当选以来，美元指数在“特朗普交易”浪潮中迭创新高。1月2日美元指数最高达到109.24，相比2023年以来的高点（2023年10月2日的107）多涨2.1%，但美元兑人民币汇率尚未突破当时创下的高点（2023年9月8日的

7.3415）。这表明美元大幅走强是本轮人民币贬值压力的重要来源，且这种压力的释放并不充分。

图表4 美元指数持续快速上涨是人民币贬值压力的重要来源

1973年3月=100 美元指数 即期汇率:美元兑人民币，右轴

115

110

105

100

中国经济景气提升

中国供应链优

势尽显

中国经济下行，国7.6

际环境紧张

7.1

95811汇改补

跌

90

中美贸易战

俄乌冲突爆发

6.6

85 6.1

15/1 16/1 17/1 18/1 19/1 20/1 21/1 22/1 23/1 24/1 25/1

资料来源:，

历史上，