兼论一季度转债如何看待相对强势的转债估值.docx

目录

一、权益市场：未能等到的风格切换与一季度可能的交易节奏 4

二、转债估值的强势表现：还值得买吗？怎么买？ 7

风险因素 12

图目录

图1：微盘和低价风格出现明显回撤（单位：元） 4

图2：但红利方向并未出现很好的防御性表现（单位：元） 4

图3：小微盘成交占比依然处在高位 5

图4：权益市场融资余额出现边际下滑（单位：亿元） 5

图5：近期银行间市场流动性出现扰动（单位：） 5

图6：此前提高宏观审慎参数后5个交易日内各类资产价格变动 5

图7：小盘风格的季节性表现（单位：） 6

图8：2024年业绩预告仍以亏损为主 6

图9：1月以来主要指数表现（单位：） 7

图10：转债底价溢价率快速修复（单位：） 7

图11：余额加权隐含波动率抬升（单位：） 7

图12：低评级信用债信用利差与转债估值分叉（单位：，BP） 7

图13：修正潜在收益率水平仍在9?左右（单位：） 7

图14：转债市场潜在收益与相对收益指标组位于乐观区间（单位：） 8

图15：剩余期限调整后的底价溢价率（单位：） 9

图16：不同余额转债价格走势（单位：元） 9

图17：不同余额转债隐含波动率走势（单位：） 9

图18：平衡型转债转股溢价率（单位：） 9

图19：1季度预计将退市转债目前价格水平（单位：元） 9

图20：高波低价策略净值表现 11

图21：周度备选券库数量变化（单位：个） 11

图22：1季度建议关注个券情况（单位：元） 11

一、权益市场：未能等到的风格切换与一季度可能的交易节奏

政策“真空期”，权益市场陷入调整，前期优势风格大幅回撤。自24年12月中央经济工作会议后，A股市场进入政策“真空期”，在宏观经济数据没有出现明显超预期变化的情况下，市场做多动能边际走弱，成交量持续萎缩，从12月中下旬开始市场陷入调整。其中前期优势风格出现较大幅度回撤，低价股指数高点回撤幅度达到

20?，微盘股指数高点回撤幅度达到22，均接近24年10月8日相应指数开盘价附近。但值得注意的是，在前期优势风格大幅回撤的过程中，24年市场一致认可的防御板块红利方向在这段时间也并没有表现出很明显的防御能力，以中证红利指数为例，从24年12月中旬至1月17日，跌幅约5?，考虑到从24年10月8日之后，红利指数也未能再创新高，“风格切换”时点似乎还没有看到右侧信号确认。

图1：微盘和低价风格出现明显回撤（单位：元） 图2：但红利方向并未出现很好的防御性表现（单位：元）

2,300

2,100

1,900

1,700

1,500

1,300

1,100

900

700

500

2024-09-18 2024-10-18 2024-11-18 2024-12-18

微盘股指数 低价股指数

6,000

5,500

5,000

4,500

4,000

中证红利 上国红利全收益-右

3,300

3,200

3,100

3,000

2,900

2,800

2,700

2,600

2,500

资料来源:iFinD， 资料来源:iFinD，

当前市场与去年年初的核心差异可能在流动性。在年初权益市场调整的背景下，很多投资者都回想起24年初的市场经验，但两段时间的市场背景和核心交易驱动因素可能发生了较为明显的变化：首先，本轮权益市场反弹的驱动点是去年的“924”金融新政，但从实际结果来看，互换便利工具的实际使用量相对有限，上市公司回购再贷款发放更多起到的也是兜底作用，市场活跃度提升与小微盘风格和以“两融”资金为代表的市场场外活跃资金涌入有更加明显的关联。其次，从市场成交结构来看，以中证1000、中证2000为代表的小微盘风格进入10月之后成交占比不断提升，直到今年1月初，中证1000+中证2000日度成交额占比依然维持在45?以上，而

如果类比24年1月下旬，红利板块呈现出明显防御属性的阶段，彼时小微盘风格的成交占比已经出现明显回落，这是两段时间里市场结构差异最为明显的特征。但对于目前的权益市场而言，小盘风格依然存在自身的风险点，尽管成交额的相对占比依然高，但全市场整体缩量叠加融资余额的边际下滑都暗示了未来市场的潜在风险，从23年以来的数据来看，融资余额并不能作为小微盘指数走势的领先指标，甚至很多时候都比较滞后，但从市场交易实质来看，两者之间或存在正向反馈，指数高位大幅回撤带来的赚钱效应减弱可能会反馈到资金面形成流动性边际走弱。针对小微盘风格的流动性交易向悲观情景演进后，我们或许才能看到以金融机构资金主导的红利板块起到防御效果。

图3：小微盘成交占比依然处在