海底捞-市场前景及投资研究报告：火锅主业，“热辣滚烫”，烤肉品牌，大有可为.pdf

证券研究报告|2025年02月04日

海底捞（6862.HK）深度报告

火锅主业依旧“热辣滚烫”，烤肉品牌大有可为

写在前面

n2021-2022年聚焦组织架构迭代，火锅龙头焕发新生。海底捞于2018年登陆港交所，强劲经营表现带动下巅峰时期市值超4300亿港元，系

中式餐饮赛道绝对龙头。公司于2020-2021年间逆势扩张门店规模，但扩张过程中暴露出选址失误、人才储备不足等问题，最终导致公司同

店销售、利润率等关键经营指标阶段表现承压，2021年11月公司也进入“啄木鸟计划”的整顿期。内部调整期间，海底捞展现出极强的组织

架构迭代能力，陆续出台强化职能部门+恢复大区管理体系+COO巡店制度等组合拳稳定局势；2022年启动“硬骨头计划”进一步提升经营效

能。2022年海底捞顺利扭亏为盈，2023年更是创下公司收入与利润的历史新高，重回中餐霸主地位。

n国信社服小组于2024年4月22日外发的《日本餐饮30年：复盘与启示》报告曾复盘日本90年代泡沫经济破裂到目前30多年餐饮行业的发展

历程，提及伴随经济增长红利退去、企业粗放型发展阶段告一段落，餐饮企业越来越注重基本功的修炼，以及通过多元化途径寻求第二、

第三增长曲线。最终来看，供应链体系完善、管理效率较高的餐饮龙头具备穿越经济周期的潜力。回顾过去的2023-2024年，海底捞能在行

业增长承压背景下逆势突围，内在逻辑与日本餐饮市场存在异曲同工之处。

n站在提振内需是重中之重的2025年初，海底捞火锅主业的后续持续成长性如何？公司又为何提出“红石榴计划”加码新品牌孵化，跨界孵化的

前景如何展望？上述议题则是本篇报告重点讨论聚焦的方向。

海底捞：火锅主业依旧“热辣滚烫”，烤肉品牌大有可为

n火锅赛道：仍系中餐最大细分品类，海底捞稳坐头把交椅，2024年竞争边际走向缓和

1）市场规模：沙利文数据，2023年火锅赛道在中餐收入占比约14%，系最大细分餐饮品类。2024年火锅市场规模超5900亿元，预计CAGR（2024-2028年）约7.2%；

川渝火锅是最主流火锅品类，2023年赛道收入占比超66%。2）竞争格局：受线下需求阶段受阻供给回补影响，2022-2023火锅间赛道玩家洗牌明显且呈净关店状态。

但2024年三季度赛道关店率与开店率趋于持平，竞争阶段走向缓和。同期火锅赛道连锁化率由2019年的16%提升至2024年的25%，但头部格局依旧分散、门店CR10仅

1.6%，海底捞居首。3）消费供给趋势：消费者更为重视品质与体验的平衡；供给端除需适应性价比消费趋势外，也需拥抱更为多元的如线上等获客渠道。

n海底捞：组织架构与时俱进，火锅龙头焕发新生

回顾公司历史，2015-2023年营收CAGR28%、归母净利润CAGR42%，2023年收入（415亿元）、归母净利润（45亿元）创历史新高；2024H1公司营收215亿元/+14%，

核心经营利润28亿元/+13%，期末门店数总计1343家，从业绩、门店规模看海底捞均为中式餐饮赛道的绝对龙头。2020-2021年间，公司曾错判疫情节奏逆势扩张，导

致经营阶段受阻、2021年亏损41.6亿元。但此后公司通过组织架构变革，先后实施“啄木鸟计划”—“硬骨头计划”，成功穿越经营低谷期浴火重生。

n成长展望：火锅主业同店开店双改善，烤肉品牌确认加速发展

1）火锅同店经营改善：2024年中期末，海底捞翻台率4.2次/天、客单价97.4元，距离经营较优时期的翻台率（4.8-5.0次）、客单价（110.1元）仍有一定修复提升空间。

翻台率方面，修炼内功（菜品上新、营销活动）、消费场景延展（企业店、校园店、创新店型）、消费政策综合拉动下，我们预计2024-26年翻台预计稳中有升分别为

4.1/4.2/4.3次；伴随赛道竞争趋缓、折扣投放更为精准，客单价有望回暖，预计2024-26年客单价分别同比-0.6%/+4.6%/3.4%；此外，“硬骨头计划”后经营效能大幅提升，

门店保本点由3.0次降低至2.5次以下，同店恢复利润正杠杆效应更为显著；2）火锅门店扩张：目前翻台率已达到重启规模扩张临界点4.0次，扩张主动权重回公司手中，

此外开放加盟也将提升展店成功率。结合人口GDP数据测算，我们预估海底捞中期门店空间为1902-1998家，即未来5年预计每年净增约65家海底捞火锅；3）新品牌

孵化：继啄木鸟、硬骨头后，2024年公司提出“红石榴计划”，意在孵化餐饮新品牌，集团的运营五虎将