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证券研究报告

【利率债观察】关注弹性更大的短债的修复机会

证券分析师

刘璐投资咨询资格编号：S1060519060001

郑子辰投资咨询资格编号：S1060521090001

2025年第3期总第192期

2025年2月9日

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近两周核心观点

市场表现

近两周跨春节假期，资金面是核心驱动，节前熊平、节后牛陡。25年1月16日-1月26日，节前受资金面收紧的影响国债收益率曲线整体继续走平，

10Y国债收益率上行1.4BP至1.65%；1Y国债收益率上行12.6BP至1.35%；25年1月27日-2月6日，历经春节假期后资金需求回落、资金面转松，叠加1

月27日公布的1月PMI数据不及预期、2月2日特朗普宣布美国对华加征10%关税，截至2月6日10Y国债收益率相比1月26日下行5.8BP至1.60%，1Y国债

收益率下行13.7BP至1.21%。

央行投放OMO和买断式逆回购呵护跨春节流动性，资金面先紧后松。央行通过OMO和买断式逆回购投放流动性，1月央行开展17000亿元买断式逆回

购操作，OMO方面截至2月6日OMO余额为17055亿元，较1月16日增加3212亿元。整体来看，2月6日较1月16日，R001下行209BP至1.85%，R007下

行233BP至1.86%。当前DR007较政策利率高31.15BP、R007较政策利率高35.95BP。

机构行为方面，市场杠杆率维持低位，基金拉久期、小行降久期，保险配债规模不及季节性。截至2月6日，市场杠杆率106.70%，相比1月16日

上行0.54个百分点；2月6日当日，杠杆水平位于2022年以来的1.90%分位数。机构行为方面，近两周公募基金转为净买入，停止连续三周的止盈

动作并大幅拉久期；保险净买入规模低于季节性，仍配置地方债；小行降久期，主要买入同业存单。动量模型最新信号为1月26日信号转为买入。

利率策略

债市维持多头思路，短债赔率显现，但需要关注汇率路标。春节后，随着居民取现需求回落、银行信贷开门红冲量压力缓释，以及2月一般缴税规模

也环比回落，资金面供需格局的“内因”改善，因此在节后央行整体回笼流动性以及大行减少融出的背景下，资金面近期仍然边际转松，带动短端

品种有所修复。截至2月6日，1Y国债和3Y国债收益率距离前期低点分别有28BP和20BP，当前短债的赔率仍然相对可观，关注弹性可能更大的短债

的投资机会。但需要对可能导致资金面收紧的“外因”保持关注，即中美贸易摩擦带来的人民币汇率压力可能构成对央行操作的掣肘：从此前的经

验来看，人民币兑美元即期汇率7.3可能是一个关键的点位，关注短债修复过程中的汇率路标；由于特朗普反复，关税冲击的演绎目前并不算充分。

长债方面，从1月PMI来看开年基本面的成色有限1月30大中城市地产销售面积同比转为回落，但权益层面deepseek横空出世，市场风险偏好有所

转暖，且10Y国债和30Y国债利率均已创新低，利多和利空交织的背景下，长债预计更多以低位震荡为主。此外，当前10Y和30Y的地方债国债利差

在20BP左右的历史较高水平，配置盘可以关注地方债的配置机会。

风险提示：政策刺激经济；美国经济超预期上行；全球通胀超预期上行。2

利利利利率市场率率率市市市场场场：：：：国债国国国债债债收收收收益率益益益率率率曲曲曲曲线整线线线整整整体体体体走平走走走平平平

国债长端收益率下行，曲线延续走平（%）国债、国开债收益率整体下行，长端下行幅度更大（%）

变化，BP，右轴20250116国债收益率曲线，%

债收益率曲线，%品种2025-1-162025-2-6涨跌幅(BP)