多元金融行业市场前景及投资研究报告：ETF启示，“不可能三角”.pdfVIP

证券研究报告

多元金融

“不可能三角”的先锋之解——ETF

启示录系列一

研究

2025年2月21日│中国内地专题研究

“不可能三角”的破局者

先锋是被动指数基金领军者，从1975年成立到目前总AUM超10万亿美元，

始终坐稳市场头把交椅。公司的核心创新在于巧妙地解决了股东、员工、客

户利益的“不可能三角”，通过“持有人即股东”的特批股权结构，实现客

户与股东的统一；将薪酬激励与节约成本相挂钩，绑定员工与客户利益，进

而形成“三位一体”的有机融合。2001年公司迈入ETF赛道，通过独特“ETF

作为共同基金子份额”的专利创新，依托低费节税优势，实现持续20年资

金净流入、旗下标普500ETF为2024年资金流入最高产品。本篇报告详解

先锋的战略与变革，为我国基金业发展演绎和竞争策略提供借鉴。

行业走势图

低成本战略的初心与定力

独特的架构使得先锋具有天然降费诉求，在成立之初便形成了以低成本为中多元金融沪深300

心的“框架式”发展战略，经营举措均围绕该中心展开、并且一以贯之。1977(%)

46

年推出免佣直销模式、促成由基金资产（而非基金管理人）支付销售服务费

30

（12b-1）模式诞生。1981年后美联储大幅降息，敏锐把握机遇，推出免佣

的货基和债基；保持较低的广告和IT投入，并持续推动旗下基金产品降费。15

2012年放弃MSCI合作，转而切换为定价更便宜的富时和CRSP。2020年(1)

宣布股票交易免佣金。2023年，旗下基金产品平均综合费率0.08%，仅为(17)

行业0.44%的1/5，进而得到长期投资者的青睐。Feb-24Jun-24Oct-24Feb-25

资料：Wind，研究

ETF成功之路的“点金石”

先锋2001年才推出ETF产品，相较市场首只已有8年时间差，彼时全市场

排名仅第4位；但后来居上，2008年、2015年排名升至第3、第2位，源

于独特架构和低费节税优势。1）先锋独有ETF作为共同基金子份额的专利

架构（类似联接基金），发挥存量规模优势；2）旗下ETF以宽基为主、不

断降费，加权综合费率仅0.05%。且美国规定ETF实物申赎无需确认资本

利得，结合“心跳交易”能实现充分节税。3）先锋自2010年起，便提供

旗下ETF基金交易免佣金，并持续扩容免佣范围。过去20余年，先锋获得

独一档的持续资金净流入，尤其是在2009年全行业净流出时逆势净流入。

投顾+量化赋能综合服务

先锋通过投顾服务开辟产品销售新路径，同时不断深耕量化模型，为投资注

入强劲动力。投顾服务方面，先锋充分发挥指数投资优势，于2015年推出

私人投顾服务，正式踏入全权委托资产管理领域，2020年又乘着数字化浪

潮推出数字投顾服务，使更多投资者能享受到专业、便捷的投顾服务。到

2022年末，先锋旗下投顾规模达2518亿美元，领衔行业。量化模型方面，

VCMM是先锋独立研发且拥有专利的金融市场模拟引擎，更是其量化投资

的核心基石。在此基础上，先锋进一步拓展创新，衍生出VLCM、VAAM等

针对特殊场景的自有模型，赋能客户资产配置和养老目标日期基金的设计。

先锋模式的借鉴与启示

结合我国实际，先锋经验难以完全复制，但也有可取之处。一，规模效应将

推动强者恒强，尤其宽基赛道，头部产