食品饮料行业2025年年度策略：大浪淘金，β／α主线引领方向.pptx

;CONTENTS;;资料来源：wind，天风证券研究所;;图表：24年前11月网上零售占比提升至32%;图表：申万一级24Q3基金持仓——超配A500变化;

板块;;;;地区;资料来源：日辰股份、宝立食品、海天味业公司公告，Wind等，天风证券研究所;资料来源：Wind，天风证券研究所，盈利预测为wind一致预期，收盘价为（总股本加权平均）;;;图表：休闲食品板块Q3业绩一览;资料来源：国际金融报公众号，食品内参公众号，时代财经APP公众号，三只松鼠公司公告等，

天风证券研究所;资料来源：各公司公告，餐饮O2O公众号，中国糖果公众号等，天风证券研究所;资料来源：三只松鼠/洽洽食品/劲仔食品/甘源食品等公司公告，食品板公众号，蛋品世界WECD公众

号，纳食公众号，FBIF食品饮料创新公众号，快消品网公众号，天风证券研究所;资料来源：Wind，天风证券研究所，盈利预测为wind一致预期;;

企业;餐饮仍在增长通道，看好需求端弹性。调味品需求结构中，B端餐饮占比约50%，疫情前餐饮板块稳定增长为调味品带来稳定需求，疫情后餐饮受影响较大。疫情结束后餐饮始终处于弱复苏态势，目前餐饮恢复弱于C端，其中预计C端小B大B，餐饮渠道客单价有所下降。2024M1-10全国社零总额累计同比+3.5%；2024M1-10全国餐饮累计收入同比+5.9%。社零和餐饮均处于增长通道，但环比看，Q3社零增速和餐饮增速均弱于Q2。我们认为随着经济刺激，餐饮有望受益于直接（消费券）+间接

（经济传导终端）需求增加，调味品板块特别是复调作为上游或有望受益。;板块业绩筑底，市占率提升和其他品类增长有望成为增长主线。从业绩角度来看，经过2年左右调整，板块基本进入筑底期，我们认为未来其他

品类增长和市占率提升有望成为增长主线：

基础调味品：23Q4基数普遍较低，行业龙头已经逐步完成调整，我们认为龙头企业具备更强议价能力和成本转移能力，市占率有望进一步提升。海天味业率先实现基本面企稳回升；中炬高新24Q3企稳，B端占比提升；千禾味业仍处于调整状态；24Q1-3部分企业其他品类增长均快于主类产品，我们认为酱油等品类较为成熟，且调味品需求呈现品类多元化、消费场景多样化、区域偏好差??化等特点，消费者需求/口味变化较快，其他品类增长或有望继续快于主类产品增长。

复合调味品：行业增速仍较快，C端偏可选属性；B端更偏向大B渠道，复苏属性更强。;原材料成本下行趋势延续，看好全年利润弹性。2023年主要原材料大豆、白沙糖、玻璃、聚酯切片等价格居于高位，2024年以上原材料均较2023年有所下降。我们认为从24年全年来看，原材料价格整体有望较2023年下降；展望25年，原材料成本有望延续24年较低趋势，利润弹性有望得以释放。;图表：全国糖蜜产量和糖蜜价格情况;估值良性，建议持续关注。估值良性：截至1月3日，调味品板块PE-TTM为22.05X，3/5/10年PE-TTM中位数为38.02/46.50/48.39X，最大数为52.25/77.21/89.73X。当前板块估值远低于3/5/10年中位数。

我们看好调味品板块弹性机会，主因：①政策持续发力或刺激终端消费复苏，调味品板块作为餐饮端上游，或有望利好调味品板块；②估值具性价比，当前板块估值远低于3/5/10年中位数；③原材板块料成本下行，利润弹性有望持续释放。建议关注：安琪酵母、涪陵榨菜、天味食品、日辰股份、宝立食品、中炬高新。;;;;;;;供给端来看，18年奶业振兴背景下，19年乳企加码上游奶源，产能于21年集中释放；21年奶牛存栏量同比增速由负转正至4.86%后持续提升，22-23年同比增速分别为6.08%、6.72%。此外，随着规模化牧场注重牛群结构的优化，近年来整体奶牛单产逐年提升(头部牧场现代牧业、优然牧业23年成母牛单产高达12.6、12.2吨/年，同比分别+3.3%、+4.3%），存栏量及单产同比提升推动上游供给快速加大。

需求端来看，20年疫情爆发加强了大众对乳制品饮用的重视程度，21年乳制品产量同比大幅提升（+9.40%），22-23年同比温和增长+2.00%、

+3.10%，但弱于供给端增长幅度。24年1-10月乳制品产量同比-2.30%，需求端呈走弱态势，带动原奶进入供过于求局面。;奶价回落态势边际放缓。产能释放、供需格局变化后，原奶价格自21年中持续下探，由21年高点4.38元/公斤回落至24年11月末的3.12元/公斤，回落幅度达28.77%，回落态势仍在延续。部分牧场已于23年出现亏损，例如优质的上市牧场西部牧业、优然牧业23年全年净利率分别为-2.93%、-7.75%（同比均由正转负）。24年以来，亏损牧场比例加大、牧场亏损程度加深；现金流压力下，